خوف و رجا در بازار سرمایه
در حالي كه پذيرهنويسي صندوقهاي ارزي به عنوان ابزاري نوين در بازار سرمايه آغاز شده است، كارشناسان درباره موفقيت اين سازوكار در جلب اعتماد عمومي توصيههايي را مطرح ميكنند كه بايد به آنها توجه كرد. عليرضا توكليكاشي، تحليلگر ارشد بازار سرمايه در گفتوگو با «تعادل» ضمن تشريح ساختار كنوني اين صندوقها، بر اين باور است كه الزام به ورود و خروج منابع با «ارز» به جاي «ريال» پاشنه آشيل اين ابزار است و ميتواند در زمان بحران، صندوق را با بنبست مواجه كند.
زهرا سليماني|
در حالي كه پذيرهنويسي صندوقهاي ارزي به عنوان ابزاري نوين در بازار سرمايه آغاز شده است، كارشناسان درباره موفقيت اين سازوكار در جلب اعتماد عمومي توصيههايي را مطرح ميكنند كه بايد به آنها توجه كرد. عليرضا توكليكاشي، تحليلگر ارشد بازار سرمايه در گفتوگو با «تعادل» ضمن تشريح ساختار كنوني اين صندوقها، بر اين باور است كه الزام به ورود و خروج منابع با «ارز» به جاي «ريال» پاشنه آشيل اين ابزار است و ميتواند در زمان بحران، صندوق را با بنبست مواجه كند. او در بخش ديگري از اين گفتوگو در تحليلي مبسوط از وضعيت بورس هشدار ميدهد كه «محاصره اقتصادي» و كاهش قابل توجه ظرفيت تجاري كشور كه در صحبتهاي رييسجمهور هم به آن اشاره شد، در بلندمدت مشكلاتي براي سودآوري مستمر شركتهاي بورسي ايجاد كرده است. به اعتقاد اين تحليلگر، تنها راه تنفس واقعي بازار، بازگشايي گرههاي تجاري و رفع انسداد از بنادر اصلي كشور است، چراكه بدون احياي جريان تجارت بينالملل، رشد شاخصها تنها يك مسكن موقت خواهد بود.
اخيرا دو موضوع در فضاي اقتصادي پررنگ شده است؛ نخست رشد بورس و شباهتسازي آن با حوادث سال ۹۹ در سايه مشكلات مالي دولت و دوم آغاز به كار و پذيرهنويسي صندوقهاي ارزي. شما فضاي كنوني را چطور تحليل ميكنيد؟ آيا ابزارهاي جديد توانستهاند تغييري در ذهنيت سرمايهگذار ايجاد كنند؟
اول در مورد مساله دوم صحبت ميكنم. در مورد صندوقهاي ارزي بايد بگويم كه ايجاد اين ابزار سالها آرزوي بازار سرمايه بود. متاسفانه به دليل پيوند واژه «ارز» با وظايف و حساسيتهاي بانك مركزي، نهادهاي ناظر هميشه در اين زمينه احتياط كرده و ايجاد آن را به عقب ميانداختند. اما دولت چهاردهم سرانجام دست به اين اقدام مهم زد. در مورد مدل فعلي، ايراد جدي اينجاست كه در اين صندوق، مدل «ورود وخروج» منابع مالي با «ارز» تعريف شده است؛ يعني سرمايهگذار بايد ارز بدهد و ارز هم دريافت كند. اين دقيقا نقطه ضعف اصلي است. اگر ما با يك بحران، نوسان شديد يا شوك سياسي و راهبردي و اقتصادي مواجه شويم و حجم تقاضا براي خروج از صندوق بالا برود، صندوق در بازپرداخت دلارها به مشكل ميخورد. راهحل منطقي و اصولي اين بود كه ورود و خروج با «ريال» بر پايه قيمت ارز (مشابه صندوقهاي طلا) و به صورت ريال باشد. ريال پول ملي است و سيستم مالي ما توان پاسخگويي نامحدود به آن را دارد، اما در مورد دلار، ما وابسته به اسكناس ارزي ميشويم كه مديريت آن در شرايط تحريمي دشوار است. البته چون سقف فعلي صندوق ارزي (حدود ۱۰۰ ميليون دلار) كوچك است، بانك ملت احتمالا از پس آن برميآيد، اما در آينده اين مدل براي ابعاد ميليارد دلاري كه نياز واقعي اقتصاد است، اصلا جواب نميدهد و يك سازوكار ويتريني باقي ميماند.
يعني معتقديد علاوه بر ايراد فني، مساله «اعتماد» هم وجود دارد؟ چراكه مردم با وجود تورم دلار و سود ۴درصدي، باز هم از اين صندوق استقبال سردي ميكنند.
دقيقا، مساله دوم، سابقه بدعهدي سيستم بانكي در اواخر دهه ۸۰ و سال فعاليت صندوقهاي ارزي است. راهحل منطقي و اصولي اين است كه ورود و خروج با «ريال» اما بر پايه قيمت ارز باشد. همانطور كه گفتم ريال پول ملي است و سيستم مالي ما توان پاسخگويي به آن را دارد، اما در مورد دلار، اين مدل براي ابعاد ميليارد دلاري كه نياز واقعي اقتصاد است، اصلا جواب نميدهد و يك سازوكار ويتريني باقي ميماند.
در مورد وضعيت بازار سرمايه صحبت نكرديد. خوشبختانه بازار سرمايه رو به رشد است. اما برخي نگرانند حوادث سال ۹۹در بازار سرمايه فعلي تكرار شود. اين احتمال با توجه به اينكه دولت با كمبود منابع مواجه است، بيشتر ترويج ميشود. تشابهي ميان رشد اخير بورس و رخدادهاي سال۹۹ ميبينيد؟
سه ماه پيش در خردادماه، اجماع بر ارزان بودن بورس و دورنماي رشد بالاي بازار بود، اما امروز برخي معتقدند قيمتها به تعادل رسيده يا حتي در برخي نمادها «اُورفرايز» (Overpriced) شدهايم. ابهام بزرگ ما بحث «تجارت» است. واقعيت اين است كه ۸۰ درصد ظرفيت تجاري ما كه وابسته به بنادر جنوب (امام و شهيد رجايي) بود، به دليل محدوديتها و محاصره، تقريبا تعطيل يا با ظرفيت اندك و پايين فعال است. مرزهاي زميني و ريلي شمال و شرق هم در بهترين حالت فقط ۲۰ درصد ظرفيت سنوات قبل را پوشش ميدهند. يعني در مجموع ۷۰ درصد تجارت ما كار نميكند. وقتي تجارت كار نكند، يعني «توليد» به صرفه نيست و «صادرات» هم دچار وقفه است.
اين وضعيت چه تاثيري بر سودآوري شركتهاي بورسي دارد كه در صورتهاي مالي ميبينيم؟
در شش ماه گذشته، سودهاي شناسايي شده در شركتها عمدتا ناشي از «جامپ ارزي» و تفاوت قيمت تمام شده تاريخي (موجودي انبار) با قيمت فروش روز بود. اما اين وضعيت تداوم ندارد، چون قيمت تمام شده جديد بالا رفته و حجم فروش به شدت در حال كاهش است. پتروشيميهايي هستند كه عملا «شاتداون» كردهاند؛ يعني توليد ديگر مقرونبهصرفه نيست و فقط حقوق پرسنل را ميدهند تا كارخانه تعطيل نشود. بنابراين در شرايطي كه محاصره اقتصادي، گلوگاه صادرات و واردات مواد اوليه را بسته است، نميتوان انتظار رشد پايدار از شركتهاي بزرگ داشت. مگر برخي صنايع كوچك يا خاص مثل خردهفروشيها، داروييها يا سيمانيها كه توليدشان متوقف نشده است و بازار داخلي دارند.
نقش دولت در اين بين چيست؟ برخي ميگويند نرخگذاري دستوري و سياستهاي پولي دولتهاي قبل بورس را «سركوب» كرده است.
دولت بيش از آنكه نقش تسهيلگر داشته باشد، در حال حاضر نقش «مصرفكننده منابع» را دارد. نرخ سود بانكي بالا براي كنترل تورم، نقدينگي را از بورس به سمت بانكها جارو ميكند. از سوي ديگر، نرخگذاري دستوري در محصولات پتروشيمي و فولاد، عملا سود را از جيب سهامدار خارج كرده و به جيب واسطهها يا خريداران خاص ميريزد. شركتها در حالي كه با تورم ۳۰-۴۰ درصدي توليد مواجهند، نميتوانند قيمتهاي فروش خود را آزاد كنند. اين سياستِ «سركوب مالي»، بورس را از يك بازار مولد به يك بازار «بازيگرمحور» تبديل كرده است كه فقط با اخبار سياسي تكان ميخورد، نه با بنيادهاي اقتصادي.
پس كليد بازگشت بورس به مدار رشد، فراتر از تحليلهاي تكنيكال و در گروي تحولات سياسي است؟
من به توافق يا صلح كاري ندارم؛ از منظر اقتصادي آنچه اهميت دارد، «رفع محاصره» است. اينكه اين گره با مذاكره باز ميشود يا هر روش ديگر، كارشناسان سياسي بايد بگويند، اما از نظر اقتصادي محاصره دارد گلوي اقتصاد را فشار ميدهد. اگر محاصره باز شود، درآمد دولت زياد ميشود، كسري بودجه كاهش مييابد و تورم كنترل ميشود. درست است كه با باز شدن واردات، يك تقاضاي انباشته براي ارز وارد بازار ميشود كه ممكن است دلار را دچار جهش كند، اما خبر خوب اين است كه حجم كالا در بازار زياد شده، تورم كم ميشود و رشد فروش و سود شركتها، شاخصهاي بورس را واقعا بالا ميبرد.
به عنوان پرسش آخر، اگر بخواهيد توصيهاي به سهامداران خرد داشته باشيد، با توجه به اين ابهامات، استراتژي پيشنهادي چيست؟
بازار سرمايه فعلا جاي «نوسانگيري» نيست. سهامداران بايد از ديدگاه كوتاهمدت خارج شوند. تمركز بر شركتهايي كه داراي «مزيت نسبي» هستند و وابستگي كمتري به واردات مواد اوليه يا صادراتِ سخت دارند، ضروري است. صنايعي كه در داخل كشور بازار مصرف قطعي دارند، ميتوانند در اين دوره ركود تورمي، پناهگاه سرمايه باشند. اما نكته كليدي اين است: بدون رفع انسداد تجاري، انتظار رشد عمومي بازار، خوشخيالي است. بورس آينه اقتصاد است؛ وقتي اقتصاد در محاصره است، آينه هم نميتواند تصوير درستي از رشد و شكوفايي نشان دهد. هر حركتي در شاخص كل بدون تغيير در حجم تجارت كشور، صرفا يك «تكنيك» است و نه يك «روند».
