آثار افزايش نرخ بهره؛ مُسكن تورم يا سرعتگیر بحران پولي؟
اقتصاد ايران در ماههاي اخير با نشانههايي مواجه شده كه از ورود به مرحلهاي تازه از فشارهاي تورمي حكايت دارد. آمارهاي رسمي نشان ميدهد رشد نقدينگي به حدود ۴۷.۳ درصد و رشد پايه پولي به ۵۴.۷ درصد رسيده است.
اقتصاد ايران در ماههاي اخير با نشانههايي مواجه شده كه از ورود به مرحلهاي تازه از فشارهاي تورمي حكايت دارد. آمارهاي رسمي نشان ميدهد رشد نقدينگي به حدود ۴۷.۳ درصد و رشد پايه پولي به ۵۴.۷ درصد رسيده است. همزمان تورم نقطهاي نيز به نزديكي ۸۴ درصد نزديك شده؛ سطحي كه در سالهاي گذشته كمتر تجربه شده است. در چنين شرايطي شايعات درباره احتمال افزايش نرخ بهره توسط بانك مركزي قوت گرفته است. پرسش اصلي اما اين است كه آيا افزايش نرخ بهره ميتواند به تنهايي مسير تورم را تغيير دهد يا صرفا نقش يك ابزار موقتي براي كاهش فشارهاي كوتاه مدت را بازي خواهد كرد. در نگاه نخست، افزايش نرخ بهره در بسياري از اقتصادها يكي از ابزارهاي كلاسيك براي كنترل تورم به شمار ميرود. بالا رفتن نرخ سود ميتواند تقاضا براي وام را كاهش دهد، رشد اعتبار را محدود كند و بخشي از نقدينگي را به سمت سپردههاي بانكي يا ابزارهاي درآمد ثابت هدايت كند. نتيجه طبيعي چنين فرآيندي كاهش سرعت گردش پول و كاهش فشارهاي تورمي است. با اين حال مساله اصلي در اقتصاد ايران اين است كه تورم فعلي تا چه اندازه از كانالهاي پولي و ساختاري ناشي ميشود و آيا ابزار نرخ بهره به تنهايي توان مهار آن را دارد؟
وقتي رشد پايه پولي به محدوده نزديك ۵۵ درصد رسيده و نقدينگي نيز با سرعتي نزديك به ۵۰ درصد افزايش مييابد، افزايش چند درصدي نرخ بهره بيشتر شبيه تلاش براي كاهش سرعت در يك مسير سراشيبي است. چنين اقدامي ممكن است تا حدي از شدت حركت بكاهد، اما جهت كلي آن را تغيير نميدهد. به بيان ديگر، تا زماني كه موتور اصلي توليد تورم يعني رشد سريع پايه پولي و نقدينگي كنترل نشود، سياست نرخ بهره نميتواند اثر پايدار بر روند تورم بگذارد.
با اين حال افزايش نرخ بهره ميتواند در كوتاهمدت بر بازارهاي مختلف اثر بگذارد. بازار ارز نخستين بخشي است كه به چنين سيگنالهايي واكنش نشان ميدهد. در صورت بالا رفتن نرخ سود، بخشي از سرمايهها ممكن است موقتا از بازار ارز خارج شود و همين موضوع ميتواند به ثبات يا اصلاح كوتاهمدت نرخ دلار منجر شود. اين تغيير بهطور طبيعي بر بازار طلا نيز اثر ميگذارد، زيرا بخش قابل توجهي از قيمت طلا در داخل كشور به نرخ ارز وابسته است.
در بازار سرمايه نيز افزايش نرخ بهره معمولا پيامدهاي متفاوتي دارد. از يك سو هزينه تامين مالي شركتها افزايش پيدا ميكند و از سوي ديگر ابزارهاي درآمد ثابت جذابتر ميشوند. نتيجه اين روند ميتواند كاهش بخشي از جريان نقدينگي به سمت بورس باشد. به همين دليل در بسياري از موارد سياستهاي افزايش نرخ سود در كوتاهمدت به نفع بازار سرمايه ارزيابي نميشود.
اما مساله مهمتر به نرخ بهره حقيقي باز ميگردد. در شرايطي كه تورم ماهانه به محدوده ۹ درصد و تورم نقطهاي به حدود ۸۴ درصد رسيده، نرخهاي سود ۲۰ تا ۳۰ درصدي عملا به معناي نرخ بهره حقيقي به شدت منفي است. بر اساس محاسبات ساده اقتصاد كلان و فرمول فيشر، در چنين شرايطي نرخ بهره واقعي ميتواند در حدود منفي ۳۰ درصد قرار گيرد. طبيعي است كه در چنين وضعيتي نگهداري ريال براي بسياري از سرمايهگذاران منطقي به نظر نميرسد، زيرا كاهش قدرت خريد پول بسيار سريعتر از بازده اسمي سپردهها اتفاق ميافتد. همين مساله يكي از عوامل افزايش تقاضا براي داراييهايي مانند ارز، طلا و ساير داراييهاي قابل حفظ ارزش است. وقتي افراد انتظار دارند ارزش پول ملي به سرعت كاهش يابد، ترجيح ميدهند داراييهاي خود را به شكلهايي نگهداري كنند كه كمتر در معرض تورم قرار دارد. در نتيجه بخشي از فشار بر بازارهاي دارايي نيز از همين بياعتمادي به ارزش آينده پول ملي ناشي ميشود.در اين ميان اگر بانك مركزي بخواهد از طريق سياست نرخ بهره جلوي فرار از ريال را بگيرد، از نظر تئوريك ناچار به افزايش قابل توجه نرخ سود بانكي خواهد بود. سناريوهايي مانند افزايش نرخ بينبانكي به محدوده ۴۰ تا ۵۰ درصد و بالا رفتن نرخ سود سپردهها به سطوح بالاتر از ۴۰ درصد ميتواند تا حدي رشد اعتبار را كند كرده و بخشي از نقدينگي را از بازارهاي دارايي خارج كند. چنين سياستي همچنين ميتواند سرعت گردش پول را كاهش دهد و به كاهش فشارهاي تورمي كمك كند.
با اين حال اجراي چنين سياستي بدون هزينه نخواهد بود. اقتصاد ايران در حال حاضر با چند چالش همزمان روبهرو است: كسري بودجه دولت، ناترازي ترازنامه بانكها و وابستگي بسياري از بنگاهها به تامين مالي ارزان. افزايش شديد نرخ بهره در چنين ساختاري ميتواند فشار ركودي قابل توجهي ايجاد كند.
بسياري از شركتها كه با وامهاي ارزان فعاليت خود را ادامه دادهاند، در مواجهه با نرخهاي سود بالاتر با مشكلات جدي مواجه خواهند شد.به همين دليل سياست نرخ بهره اگرچه ميتواند بخشي از فشارهاي كوتاهمدت بازار ارز و تورم را كاهش دهد، اما بدون اصلاحات همزمان در حوزههاي مالي و پولي اثر پايداري نخواهد داشت. كنترل كسري بودجه، محدود كردن رشد پايه پولي و اصلاح ساختار نظام بانكي از جمله پيششرطهايي است كه ميتواند به اثربخشي سياستهاي پولي كمك كند.
در نهايت شايد مهمترين شاخص براي درك مسير آينده اقتصاد ايران نه قيمت دلار يا طلا و حتي شاخص بورس، بلكه روند رشد پايه پولي باشد. تجربه اقتصادهاي تورمي نشان ميدهد بازارها دير يا زود خود را با واقعيتهاي پولي تطبيق ميدهند. اگر رشد پايه پولي همچنان در سطوح بسيار بالا باقي بماند، حتي سياستهاي سختگيرانه نرخ بهره نيز تنها ميتواند تورم را به تعويق بيندازد، نه اينكه آن را بهطور پايدار مهار كند.
