زخم جنگ بر صنايع بورسي
در شرايطي كه اقتصاد و بازار سرمايه همچنان در فضاي پساجنگ و آتشبس شكننده قرار دارند، يكي از مهمترين مباحث مطرح ميان فعالان بازار، تداوم محدوديت معاملات و بسته ماندن بازار سهام است؛ موضوعي كه اگرچه در نگاه نخست با اصول نقدشوندگي و كشف قيمت آزاد در تضاد به نظر ميرسد، اما در مقطع فعلي ميتواند به عنوان يك ابزار كنترلي براي جلوگيري از بروز رفتارهاي هيجاني و تخريب گسترده ارزش دارايي سهامداران تلقي شود.
در شرايطي كه اقتصاد و بازار سرمايه همچنان در فضاي پساجنگ و آتشبس شكننده قرار دارند، يكي از مهمترين مباحث مطرح ميان فعالان بازار، تداوم محدوديت معاملات و بسته ماندن بازار سهام است؛ موضوعي كه اگرچه در نگاه نخست با اصول نقدشوندگي و كشف قيمت آزاد در تضاد به نظر ميرسد، اما در مقطع فعلي ميتواند به عنوان يك ابزار كنترلي براي جلوگيري از بروز رفتارهاي هيجاني و تخريب گسترده ارزش دارايي سهامداران تلقي شود. واقعيت آن است كه بازار سرمايه در وضعيت فعلي نه با يك شوك اقتصادي متعارف، بلكه با مجموعهاي از ريسكهاي همزمان عملياتي، امنيتي، رواني و اطلاعاتي مواجه است؛ ريسكهايي كه هنوز ابعاد واقعي آنها بهطور كامل افشا نشده و بخش مهمي از اطلاعات بنيادي شركتها در هالهاي از ابهام قرار دارد.
بخش قابل توجهي از شركتهاي بزرگ بورسي، بهويژه در صنايع زيرساختي، فلزي، پتروشيمي، پالايشي و لجستيكي، طي دوره تنشهاي اخير با اختلال در زنجيره تامين، محدوديت حملونقل، آسيب به تاسيسات يا كاهش ظرفيت توليد مواجه شدهاند. با اين حال، هنوز بسياري از ناشران گزارش شفافي از ميزان خسارات، افت توليد، وضعيت موجودي مواد اوليه يا برآورد هزينههاي بازسازي ارايه نكردهاند. در چنين فضايي، بازگشايي كامل بازار بدون تكميل فرآيند افشا ميتواند عملا به شكلگيري صفهاي فروش سنگين مبتني بر ترس و عدم قطعيت منجر شود؛ نه بر مبناي تحليل واقعي ارزش ذاتي شركتها. مساله اصلي امروز بازار، نبود اطلاعات نيست، بلكه نامتقارن بودن اطلاعات و ناتواني بازار در ارزشگذاري دقيق ريسكهاست.
از سوي ديگر، همزمان با اين فضاي پرتنش، گزارشهاي ماهانه شركتها نيز در حال انتشار است و بخشي از اين گزارشها نشانههاي مهمي از تغييرات بنيادين سودآوري را آشكار ميكنند. افزايش نرخ ارز مبادلهاي تا سطوح بيسابقه، موجب شده بسياري از شركتهاي صادراتمحور با رشد قابل توجه درآمد عملياتي مواجه شوند. اين رشد اگرچه الزاما به معناي افزايش حجم فروش نيست، اما از محل افزايش نرخ تسعير فروش صادراتي و رشد ارزش ريالي درآمدها، اثر محسوسي بر صورتهاي مالي گذاشته است. در مقابل، برخي شركتها با افت مقدار فروش، كاهش توليد يا حتي فروش از محل ذخاير انبار و موجودي مواد اوليه مواجه شدهاند؛ موضوعي كه ميتواند در ماههاي آينده به كاهش حاشيه سود و فشار بر سرمايه در گردش منجر شود. بنابراين تحليل وضعيت فعلي بازار بدون تفكيك دقيق صنايع و بدون توجه به كيفيت سود شركتها، عملا امكانپذير نيست. در كنار اين تحولات، يكي از مهمترين ريسكهايي كه هنوز بازار بهطور كامل آن را در قيمتها لحاظ نكرده، مساله اختلال در هاب ارزي امارات است. طي سالهاي گذشته بخش عمدهاي از جريان تامين ارز كشور، عملا از مسير امارات انجام ميشد و بخش بزرگي از درآمدهاي ارزي پس از ورود به اين هاب، از درهم به دلار و يورو تبديل ميشد. اكنون با تنشهاي اخير منطقهاي، عملا نميتوان با همان اطمينان گذشته روي اين مسير حساب باز كرد و بازار به تدريج در حال پذيرش اين واقعيت است كه ساختار تامين ارز كشور وارد مرحلهاي پرهزينهتر و پيچيدهتر شده است. تا زمان شكلگيري هابهاي جايگزين و تثبيت مسيرهاي جديد نقلوانتقال، افزايش انتظارات تورمي و رشد انتظاري نرخ ارز، سناريويي دور از ذهن نخواهد بود. همين موضوع باعث ميشود بخشي از بازار سرمايه، بهويژه شركتهاي داراي درآمد دلاري، در موقعيت متفاوتي نسبت به ساير بخشهاي اقتصاد قرار بگيرند. صنايع صادراتمحور، شركتهاي كالايي و بنگاههايي كه درآمد ارزي دارند، در صورت افزايش نرخ ارز ميتوانند بخشي از فشارهاي عملياتي و هزينهاي را از طريق رشد درآمد اسمي جبران كنند. در گروه بانكي نيز اين مساله اهميت دوچندان پيدا ميكند. افزايش نرخ تسعير ارز و تجديد ارزيابي داراييهاي ارزي باعث شده بانكهايي با خالص دارايي ارزي مثبت، از محل شناسايي سود تسعير با جهش قابل توجه سودآوري مواجه شوند. اين موضوع بهويژه در بانكهاي بزرگ ميتواند نسبت كفايت سرمايه، ساختار ترازنامه و انتظارات سودآوري آتي را به شكل معناداري تغيير دهد. از آنجا كه وزن صنعت بانكداري در شاخص كل بازار سرمايه بالاست، سودآوري ناشي از تسعير ارز در بانكهاي بزرگ ميتواند در كوتاهمدت نقش مهمي در متعادلسازي شاخص ايفا كند. به بيان ديگر، حتي اگر بخشي از صنايع توليدي و مصرفي تحت فشار ريسكهاي جنگ و اختلال عملياتي قرار بگيرند، رشد سود اسمي در بانكها و شركتهاي دلاري ميتواند مانع از فروپاشي كامل نماگرهاي بازار شود و تا حدي تعادل رواني بازار را حفظ كند.
همين مساله نشان ميدهد كه ادامه محدوديت معاملات و بازگشايي تدريجي بازار با دامنه نوسان محدود در شرايط فعلي ميتواند نقش يك ضربهگير رواني و ساختاري را ايفا كند.
تجربه بحرانهاي مالي و امنيتي در بسياري از بازارهاي جهان نشان داده كه در دورههاي ابهام شديد، كنترل موقت هيجانات و كاهش سرعت تخليه فشار فروش، الزاما به معناي مداخله مخرب نيست؛ بلكه گاهي اقدامي براي حفظ كارايي بازار در شرايط غيرعادي محسوب ميشود. زماني كه اطلاعات كامل نيست و فضاي ذهني سرمايهگذاران تحت تاثير اخبار سياسي و امنيتي قرار دارد، بازار آزاد لزوما به كشف قيمت منصفانه منجر نميشود، بلكه ممكن است به تشديد رفتار تودهاي و شكلگيري قيمتهاي غيرواقعي ختم شود.
نكته مهم ديگر، وضعيت بازارهاي موازي است. در هفتههاي اخير، با وجود افزايش سطح ريسكهاي سياسي، كنترل نسبي بازار ارز، طلا و ساير داراييهاي موازي باعث شده بخشي از نقدينگي سرگردان، همچنان فاقد مقصد مشخص باشد. از طرف ديگر، بازار صندوقهاي طلا، صندوقهاي درآمد ثابت و گواهيهاي سپرده كالايي كه همچنان فعال هستند، به نوعي به دماسنج انتظارات سرمايهگذاران تبديل شدهاند. رفتار اين بازارها نشان ميدهد كه بخشي از سرمايهها همچنان در حالت انتظار قرار دارند و در صورت بازگشايي تدريجي و مديريت شده بازار سهام، امكان ورود مجدد جريان پول به بازار سرمايه وجود دارد؛ بهويژه اگر سرمايهگذاران به اين جمعبندي برسند كه بسياري از سهمها پس از دوره اصلاح و هيجان، به سطوح ارزنده رسيدهاند.
در مجموع، شرايط فعلي بازار سرمايه را نميتوان با الگوهاي كلاسيك ركود يا اصلاح مقايسه كرد. بازار امروز در نقطهاي قرار گرفته كه همزمان تحت تاثير ريسك جنگ، ابهام اطلاعاتي، تغييرات ارزي، تحولات سودآوري شركتها و رفتار هيجاني سرمايهگذاران است. در چنين فضايي، تداوم موقت محدوديتها و بازگشايي تدريجي بازار، بيش از آنكه اقدامي ضدبازار تلقي شود، ميتواند تلاشي براي مديريت ريسك سيستماتيك و جلوگيري از تخريب گسترده اعتماد عمومي باشد؛ اعتمادي كه بازسازي آن، به مراتب دشوارتر و زمانبرتر از بازگرداندن شاخصها خواهد بود.
