بازار سرمايه در محاصره اوراق
انتشار اوراق در بازار سرمايه، در ظاهر نمادي از عمق‌يابي مالي و توسعه ابزارهاي سرمايه‌گذاري به نظر مي‌رسد؛ اما واقعيت امروز اقتصاد كشور نشان مي‌دهد اين سياست به جاي گسترش واقعي بازار، بيشتر به ابزاري براي پوشاندن چاله‌هاي بودجه‌اي دولت بدل شده است.
انتشار اوراق در بازار سرمايه، در ظاهر نمادي از عمق‌يابي مالي و توسعه ابزارهاي سرمايه‌گذاري به نظر مي‌رسد؛ اما واقعيت امروز اقتصاد كشور نشان مي‌دهد اين سياست به جاي گسترش واقعي بازار، بيشتر به ابزاري براي پوشاندن چاله‌هاي بودجه‌اي دولت بدل شده است. در ظاهر، اندازه بازار بزرگ‌تر، اما در باطن، تمركز قدرت مالي در دست دولت و نهادهاي شبه‌دولتي تشديد مي‌شود؛ وضعيتي كه نه تنها پويايي بازار را از بين مي‌برد، بلكه اعتماد فعالان اقتصادي را هم فرسوده مي‌كند.در سال ۱۴۰۳ از مجموع حدود ۱۲۰۰ همت اوراق منتشر شده، نزديك به هزار همت سهم مستقيم دولت بوده و سهم بخش خصوصي و شهرداري‌ها به مراتب اندك‌تر مانده است. چنين تركيب نامتوازني به روشني نشان مي‌دهد بازار بدهي كه بايد محل چرخش نقدينگي و تامين مالي بخش توليد باشد، عملا به حياط خلوت دولت براي جبران كسري بودجه بدل شده است. اين روند در ۱۴۰۴ نيز ادامه دارد، دولتي كه حداقل هزار همت كسري بودجه در پيش دارد، دوباره به سمت انتشار اوراق بيشتر متمايل خواهد شد. در همين ميان، جايگاه نهادهايي مانند سازمان تامين اجتماعي نيز ترديدبرانگيز شده است؛ نهادي كه در ظاهر «عمومي غير‌دولتي» محسوب مي‌شود، اما در عمل با مديريت انتصابي دولتي اداره مي‌شود و در زنجيره دستوري سياست‌هاي مالي دولت قرار دارد. تامين اجتماعي امروز بيش از ۶۰ صندوق زيرمجموعه دارد كه بسياري از آنها به جاي ايفاي نقش سرمايه‌گذار اجتماعي، عملا بازوي مالي دولت شده‌اند. انتشار اوراق از سوي اين صندوق‌ها نه به منظور توسعه زيرساخت‌هاي مولد، بلكه صرفا براي تامين ديون جاري دولت صورت مي‌گيرد.در كشورهاي توسعه‌يافته، بازار بدهي براي سرمايه‌گذاري در پروژه‌هاي زيرساختي طراحي مي‌شود؛ طرح‌هايي كه در آينده بازده اقتصادي دارند و باعث افزايش بهره‌وري مي‌شوند. اما در كشور، دولت با اوراق جديد، اوراق قديمي را تسويه مي‌كند؛ يعني همان چرخه معيوب «استمهال بدهي». اين وضعيت بازار سرمايه را زير فشار نرخ‌هاي بهره بالا قرار مي‌دهد و باعث جذب نقدينگي از بخش مولد به سمت اوراق بدون ريسك دولتي مي‌شود. اين رفتار مالي دو آسيب عمده دارد، نخست، انجماد اعتماد عمومي به سياستگذار و دوم، تغيير جهت نقدينگي از توليد و سهام به سمت اوراق بدهي دولتي. آنچه در اقتصاد ايران شكل گرفته، نوعي «انحصار تامين مالي» توسط دولت است كه هر چند از نظر شكلي بازار را گسترده‌تر جلوه مي‌دهد، اما از نظر كاركردي آن را به ابزاري براي جبران ناترازي ساختاري تبديل كرده است. انتشار اوراق، اگر در بستر شفاف و رقابتي و با هدف توسعه زيرساخت‌ها باشد، مي‌تواند ابزاري كارآمد براي جذب منابع و افزايش ضريب اعتماد عمومي باشد.
اما هنگامي كه اساسا براي پرداخت حقوق عقب‌مانده، بدهي دارويي يا تعهدات جاري دولت به كار گرفته شود، از مسير توسعه فاصله مي‌گيرد و عملا به نسخه مصنوعي براي كنترل بحران بدل مي‌شود؛ نسخه‌اي كه اگرچه در كوتاه‌مدت تسكين مي‌دهد، در بلندمدت پايه‌هاي اعتماد به بازار سرمايه را متزلزل مي‌كند.اكنون بازار سرمايه با يك پرسش بنيادين مواجه است تداوم چاپ اوراق براي بستن ترازنامه دولت تا كجا ممكن است؟ پاسخ روشن است؛ تا زماني كه سياستگذار ميان تامين مالي توسعه‌محور و بدهي‌محور تمايز قائل نشود، هر اوراق جديد نه نشانه پويايي بازار كه نشانه ضعف ساختاري اقتصاد خواهد بود.
