سازمان بورس؛ ناظر، نه ناجي بازار سرمايه
امير بهداد سلامي، مدير پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامي سازمان بورس و اوراق بهادار، در يادداشتي نوشت: بازار سرمايه به عنوان يكي از مهم‌ترين شريان‌هاي حياتي اقتصاد، مي‌تواند نقشي بي‌بديل در تامين مالي مولد، تخصيص بهينه منابع و جذب سرمايه‌هاي داخلي و خارجي ايفا كند.
امير بهداد سلامي، مدير پژوهش، توسعه و مطالعات اسلامي سازمان بورس و اوراق بهادار، در يادداشتي نوشت: بازار سرمايه به عنوان يكي از مهم‌ترين شريان‌هاي حياتي اقتصاد، مي‌تواند نقشي بي‌بديل در تامين مالي مولد، تخصيص بهينه منابع و جذب سرمايه‌هاي داخلي و خارجي ايفا كند. اما در فضاي اقتصادي و سياسي ايران، به‌مرور زمان انتظاراتي نابه‌حق و گاه متناقض از بازار سرمايه و متولي آن يعني سازمان بورس و اوراق بهادار نزد فعالان بازار، عموم مردم و حتي ساير نهادهاي تصميم‌گير شكل گرفته است. گذشت سال‌ها بر اين منوال باعث شده نه تنها خلاصي از اين وضعيت دشوار باشد بلكه پرداختن به وظايف اصلي و حياتي سازمان با اخلال و كاستي مواجه شود. درعوض، سازمان در موضوعاتي كه ذاتا بايد توسط نهادهاي ديگري دنبال شود، پاسخگو بوده است. اين يادداشت به تبيين اين پديده پيچيده و ارايه راهكارهايي براي برون‌رفت از آن مي‌پردازد.
وظيفه ذاتي: تنظيم‌گر، ناظر، تسهيل‌گر
براي درك انتظارات نادرست، ابتدا بايد به وظايف ذاتي و قانوني سازمان بورس و اوراق بهادار بازگرديم. بر اساس ماده ۷ قانون بازار اوراق بهادار جمهوري اسلامي ايران مصوب ۱۳۸۴، سازمان بورس، در هسته خود، يك نهاد تنظيم‌گر، ناظر و تسهيل‌گر است. ماموريت اصلي آن تضمين،
۱) شفافيت: اطمينان از دسترسي عادلانه و به موقع به اطلاعات براي تمام فعالان بازار؛
۲) كارايي: فراهم آوردن بستري براي كشف قيمت منصفانه و انجام معاملات روان؛
۳) حفاظت از سرمايه‌گذاران: حمايت از حقوق سرمايه‌گذاران (به‌ويژه خرد) در برابر سوءاستفاده‌ها و تخلفات و
۴) توسعه بازار: معرفي ابزارهاي مالي جديد و زيرساخت‌هاي نوين براي تعميق و گسترش بازار، است.
در واقع سازمان بورس، نه يك بازي‌گر فعال بازار است كه شاخص را مديريت كند، نه ضامن سوددهي شركت‌ها، و نه مسوول كنترل تورم يا نرخ ارز. وظيفه آن، ايجاد زمين بازي عادلانه و نظارت بر رعايت قوانين در آن است.
بار سنگين انتظارات
در عمل، سازمان بورس با انتظاراتي مواجه است كه فراتر از حيطه اختيارات و وظايف ذاتي آن است و غالبا ريشه در ضعف و قصور نهادهاي ديگر يا اشتباه‌هاي كلان سياستي دارد:
۱) پاسخگويي در قبال نوسانات شاخص و ثبات بازار: هرگاه بازار سرمايه با نوسانات شديد يا ريزش‌هاي سنگين مواجه مي‌شود، فشار افكار عمومي، رسانه‌ها و حتي برخي مقامات دولتي و قانون‌گذار بر سازمان بورس افزايش مي‌يابد كه «شاخص را كنترل كند» يا «نقدينگي تزريق كند». به‌كرات شاهد بوده‌ايم كه پس از يك دوره رونق و جذب نقدينگي مردمي به بورس (كه گاه با دعوت مستقيم مقامات عاليرتبه دولتي نيز همراه بوده است) با شروع ريزش‌ها، انگشت اتهام به‌سمت سازمان بورس نشانه مي‌رود. اما واقعيت اين است كه شاخص بورس، آينه‌اي از اقتصاد كلان است. نوسانات آن عمدتا متاثر از نرخ تورم، نرخ بهره، نرخ ارز، قيمت‌هاي جهاني كالاها، سياست‌هاي مالي و پولي دولت و بانك مركزي، و چشم‌انداز كلان اقتصادي و ريسك‌هاي پيرامون آن است. سازمان بورس نه ابزار كنترل اين متغيرها را در اختيار دارد و نه وظيفه دخالت مستقيم در سازوكار عرضه و تقاضاي بازار (مگر در موارد تخلف) . براي مثال، در بحران اخير بازار (يا در زمان ريزش سال ۱۳۹۹)، سازمان بورس تحت فشار بي‌امان براي حمايت از شاخص قرار دارد، درحالي كه ريشه‌هاي اصلي نوسانات اغلب به مواردي نظير شرايط حاكم بر فضاي امنيتي و سياسي كشور، سياست‌هاي ارزي نامشخص بانك مركزي، نرخ‌هاي بهره دستوري و تورم افسارگسيخته باز مي‌گردد كه همگي خارج از اختيارات مستقيم سازمان بورس هستند. بارها و بارها انتظار اين بوده كه حتي تحت چنين شرايطي سازمان بورس نقش «ضربه‌گير» را در برابر شوك‌هاي كلان ايفا كند. نتيجه اين فشار در اغلب موارد، مانع از شفاف‌سازي علت اصلي نوسانات، پاسخگويي و مطالبه راه‌حل برون‌رفت از نهادهاي ذي‌ربط شده است. ۲) پاسخگويي نسبت به سودآوري شركت‌ها: گاهي از سازمان بورس انتظار مي‌رود كه «ضامن سوددهي» شركت‌هاي بورسي باشد يا حتي در «قيمت‌گذاري نهاده‌ها و محصولات» شركت‌هاي بورسي لابي‌گري و دخالت كند تا سود آنها را تضمين نمايد. سودآوري شركت‌ها، تابعي از عمل‌كرد مديريت، شرايط صنعت، رقابت، و سياست‌هاي بخش واقعي اقتصاد مانند قيمت‌گذاري حامل‌هاي انرژي، سياست‌هاي تعرفه‌اي، مجوزهاي توليد است كه توسط وزارتخانه‌هاي مربوطه مانند صمت و نفت تعيين مي‌شود. وظيفه سازمان بورس، صرفا نظارت بر افشاي شفاف و به‌موقع اطلاعات مالي و عملياتي شركت‌ها بر اساس دستورالعمل افشاي اطلاعات شركت‌هاي ثبت شده نزد سازمان، است. فشارهاي دايمي بر سازمان بورس براي تلاش در حفظ يا تغيير مطلوب «قيمت‌هاي دستوري» نهاده‌ها، مواد اوليه، خوراك و محصولات برخي صنايع (مثلا خودروسازي، فولاد، پتروشيمي و سيمان) از مصاديق اين رويكرد نادرست است. اين قيمت‌گذاري‌ها كه از سوي وزارتخانه‌ها يا نهادهاي دولتي مربوطه اعمال مي‌شود، به‌ظاهر از مصرف‌كننده حمايت مي‌كنند، اما در عمل موجب ايجاد رانت‌هاي هنگفت براي حلقه‌هاي مياني و دلالي، كاهش سودآوري واقعي شركت‌هاي بورسي، اخلال در شفافيت صورت‌هاي مالي و در نهايت، ناكارآمدي بازار در تخصيص منابع مي‌شود. علي‌رغم اين واقعيت‌ها فعالان بازار از سازمان بورس انتظار دارند كه اين شركت‌ها سودده باشند و بازار پررونق باشد، درحالي كه ريشه مشكل در تصميمات برون‌سازماني و تحميل رانت‌هاي ساختاري به اقتصاد است.
۳) تامين مالي و رونق توليد: اغلب از سازمان بورس انتظار مي‌رود تا بار مسووليت «تامين مالي» پروژه‌هاي بزرگ يا «رونق توليد» را بر دوش كشد. اما واقعيت اين است كه تامين مالي تنها بخشي از عوامل موثر بر چرخه سودآور توليد است. سازمان بورس بستر انتشار ابزارهاي تامين مالي (مانند انواع صكوك، سهام) و نهادهاي مالي مختص تجهيز و مديريت منابع (انواع صندوق‌ها) را فراهم مي‌كند، اما تصميم نهايي براي استفاده از اين ابزار/نهادها، سرمايه‌گذاري و رونق توليد به فضاي كلي كسب‌وكار، امنيت سرمايه‌گذاري، ثبات قوانين، سياست‌هاي پولي و بانكي و ساير تصميمات اقتصادي كلان بازمي‌گردد كه خارج از كنترل مستقيم سازمان بورس است. لذا درخواست‌هاي مكرر از سازمان بورس براي حل مشكلات تامين مالي واحدهاي توليدي ورشكسته يا زيان‌ده، درحالي كه ريشه‌هاي عميق‌تر در نظام بانكي (غلبه بانك‌محوري، نرخ سود دستوري)، قوانين مالياتي ناپايدار و فضاي عمومي نامناسب براي كسب‌وكار و شرايط ناامن اقتصاد براي سرمايه‌گذاري دارند، درست نيست. سازمان بورس با ابزارهاي محدود خود نمي‌تواند تمامي مشكلات تامين مالي اقتصاد را حل كند.
استقلال و اعتبار مخدوش
وقتي سازمان بورس مجبور مي‌شود به مسائلي خارج از وظيفه ذاتي خود بپردازد، پيامدهاي مخربي به‌دنبال دارد:
انرژي و منابع سازمان از وظايف اصلي آن (مانند توسعه ابزارهاي نوين، ارتقاي شفافيت، نظارت بر تخلفات، ترويج سواد مالي) منحرف مي‌شود؛ اعتبار سازمان به عنوان يك نهاد تنظيم‌گر مستقل تضعيف شده و در اذهان و افكار عمومي به عنوان يك نهاد تحت نفوذ يا ناكارآمد شناخته مي‌شود. اين امر نه تنها از درون تضعيف‌كننده استقلال سازمان است، بلكه در موارد متعددي، ساير نهادها نيز به خود اجازه داده تا با دخالت‌هاي مستقيم يا غيرمستقيم، حريم سازمان را محترم نشمرده و اين استقلال را مخدوش كنند. به عنوان مثال: دخالت در فرآيندهاي پذيرش شركت‌ها: بارها فشارهايي از سوي نهادهاي دولتي، تصميم‌گيران سياسي يا حتي نمايندگان مجلس براي پذيرش شركت‌هايي در بورس وجود داشته است كه از استانداردهاي شفافيت مالي، حاكميت شركتي يا الزامات بنيادي لازم برخوردار نيستند. اين دخالت‌ها، توانايي سازمان بورس در اعمال مقررات سخت‌گيرانه پذيرش (مطابق با دستورالعمل پذيرش اوراق بهادار در بورس اوراق بهادار تهران/فرابورس ايران) را مخدوش مي‌كند و كيفيت كلي بازار را كاهش مي‌دهد. دخالت در تصميم‌گيري‌هاي نظارتي و انضباطي: سازمان بورس در اعمال جريمه‌هاي كافي براي تخلفات، يا جلوگيري از دست‌كاري قيمت‌ها و معاملات خودي كه در قانون بازار اوراق بهادار و دستورالعمل‌هاي مرتبط با تخلفات به صراحت منع شده‌اند، گاه با فشارهايي از نهادهاي ذي‌نفوذ مواجه مي‌شود. اين دخالت‌ها، توانايي سازمان در ايفاي نقش نظارتي خود را تضعيف كرده و به فرار متخلفان از مجازات منجر مي‌شود. نهادهاي ديگر كه مسووليت واقعي را بر عهده دارند، با مشاهده پاسخگويي سازمان بورس از انجام وظايف خود غافل شده و بار مشكلات را به دوش سازمان مي‌اندازند؛ تلاش براي حل مشكلات ريشه‌اي با ابزارهاي محدود، به راه‌حل‌هاي سطحي و موقتي منجر مي‌شود كه به‌جاي حل مشكل، آن را وخيم‌تر به آينده منتقل مي‌كند.
