پذيرهنويسي ارزي در ايستگاه اول
با نزديك شدن به آغاز پذيرهنويسي نخستين صندوقهاي سرمايهگذاري ارزي، اين ابزار جديد بازار سرمايه ميتواند مسير تازهاي براي هدايت منابع ارزي مردم به سمت تأمين مالي بخش واقعي اقتصاد ايجاد كند؛ ابزاري كه در صورت اتصال به پروژههاي ارزآور، علاوه بر حفظ ارزش دارايي سرمايهگذاران، ميتواند به تقويت توليد، صادرات و تراز پرداختهاي كشور كمك كند، اما در صورت انتخاب پروژههاي فاقد درآمد ارزي، ممكن است صرفاً تعهدات ارزي جديدي براي آينده ايجاد كند.
با نزديك شدن به آغاز پذيرهنويسي نخستين صندوقهاي سرمايهگذاري ارزي، اين ابزار جديد بازار سرمايه ميتواند مسير تازهاي براي هدايت منابع ارزي مردم به سمت تأمين مالي بخش واقعي اقتصاد ايجاد كند؛ ابزاري كه در صورت اتصال به پروژههاي ارزآور، علاوه بر حفظ ارزش دارايي سرمايهگذاران، ميتواند به تقويت توليد، صادرات و تراز پرداختهاي كشور كمك كند، اما در صورت انتخاب پروژههاي فاقد درآمد ارزي، ممكن است صرفاً تعهدات ارزي جديدي براي آينده ايجاد كند. صندوقهاي ارزي قرار است امكان سرمايهگذاري رسمي منابع ارزي مردم را فراهم كنند؛ به اين معنا كه دارندگان ارز به جاي نگهداري اسكناس يا سپردههاي ارزي، بتوانند منابع خود را در يك صندوق سرمايهگذاري كرده و در مقابل، بازدهي ارزي دريافت كنند. براساس سازوكار اعلامشده، سرمايهگذاري، انتقال مالكيت و تسويه وجوه ناشي از صدور و ابطال واحدهاي اين صندوقها به صورت ارزي انجام ميشود و تسويه ريالي جايگزين تسويه ارزي نخواهد شد. در ساختار نخستين صندوق نيز بانك ملت به عنوان ثبتكننده، مدير عمليات ارزي و ضامن نقدشوندگي معرفي شده است. البته بايد ميان تسويه ارزي، ضمانت نقدشوندگي و تضمين اصل و سود سرمايهگذاري توسط بانك مركزي تفاوت قائل شد و اين مفاهيم را يكسان تلقي نكرد.
منابع ارزي مردم چگونه به توليد ميرسد؟
يكي از مهمترين دلايلي كه براي راهاندازي صندوقهاي ارزي مطرح شده، استفاده از منابع ارزي موجود در دست مردم براي تأمين مالي اقتصاد است. در سالهاي گذشته بخشي از مردم براي حفظ ارزش دارايي خود به خريد ارز، طلا و ساير داراييها روي آوردهاند. بخشي از ارز خريداريشده نيز به صورت اسكناس در منازل يا صندوقهاي امانات نگهداري ميشود و عملاً در فرآيند توليد و سرمايهگذاري نقشي ندارد. صندوق ارزي ميتواند اين معادله را تغيير دهد؛ به اين صورت كه فرد همچنان دارايي خود را به صورت ارزي نگهداري كند، اما به جاي نگهداري غيرفعال ارز، آن را در يك ابزار مالي رسمي قرار دهد كه منابعش در پروژههاي اقتصادي مورد استفاده قرار ميگيرد. بنابراين يكي از عواملي كه ميتواند در بلندمدت، از التهابات بازار غير رسمي ارز بكاهد، ايجاد چنين ابزارهايي است. در همين چارچوب، ظهوريان، نماينده مجلس، در مطلبي در فضاي مجازي درباره كاركرد صندوقهاي ارزي نوشته است كه اگر اين صندوقها براي تأمين مالي نيازهاي ارزي بخش توليد طراحي شوند، لزوماً تقاضاي جديدي براي ارز ايجاد نميكنند؛ بلكه منابع ريالي را براي تأمين يك نياز ارزي موجود در اقتصاد واقعي به كار ميگيرند. به بيان ديگر، نياز ارزي يك واحد توليدي براي خريد مواد اوليه، تجهيزات يا اجراي طرح توسعه، مستقل از وجود صندوق ارزي در اقتصاد وجود دارد. مساله اصلي، نحوه تأمين مالي اين نياز است. اگر اين نياز از طريق منابعي تأمين شود كه پيش از آن در قالب ارز براي حفظ ارزش دارايي نگهداري ميشده، صندوق ميتواند نقش واسطهاي ميان منابع ارزي موجود و نياز ارزي بخش واقعي اقتصاد ايفا كند. ظهوريان همچنين معتقد است صندوقهاي ارزي ميتوانند بخشي از تقاضاي مردم براي حفظ ارزش دارايي را كه به سمت بازارهايي مانند طلا و رمزارزها ميرود، به سمت تأمين مالي نيازهاي ارزي بخش توليد هدايت كنند. در اين نگاه، صندوق ارزي نه به معناي ايجاد يك تقاضاي جديد براي دلار، بلكه به معناي تغيير مسير تقاضاي موجود است؛ يعني بخشي از منابعي كه پيش از اين با هدف حفظ ارزش دارايي كنار گذاشته ميشد، وارد فرآيند تأمين مالي توليد شود. با اين حال، مهمترين پرسش درباره صندوقهاي ارزي اين است كه منابع جذبشده دقيقاً در چه پروژههايي سرمايهگذاري خواهند شد. اگر منابع صندوق به پروژههايي اختصاص پيدا كند كه درآمد ارزي ايجاد ميكنند، اصل و سود سرمايهگذاران ميتواند در آينده از محل درآمد ارزي همان پروژهها پرداخت شود. در اين حالت، صندوق نهتنها تقاضاي جديدي براي ارز ايجاد نميكند، بلكه با ايجاد ظرفيت توليد و صادرات، به افزايش عرضه ارز نيز كمك خواهد كرد. اما اگر منابع صندوق در پروژههايي سرمايهگذاري شود كه درآمد آنها ريالي است، درحالي كه تعهد صندوق به سرمايهگذاران ارزي است، مساله متفاوت خواهد بود. در چنين شرايطي، ممكن است صندوق در زمان سررسيد يا ابطال واحدها براي پرداخت اصل سرمايه و سود، نيازمند تهيه ارز از بازار باشد. در اين حالت، تقاضاي ارزي حذف نشده، بلكه بخشي از آن به آينده منتقل شده است. ظهوريان نيز با اشاره به همين مساله هشدار داده است كه اگر پروژههاي انتخابشده ارزآور نباشند و تسويه اصل و سود سرمايهگذاران در آينده به بازار آزاد وابسته شود، امكان شكلگيري تقاضاي ارزي با تأخير وجود خواهد داشت. بنابراين، شاخص اصلي موفقيت صندوقهاي ارزي نبايد صرفاً ميزان منابع جذبشده باشد؛ بلكه بايد مشخص شود اين منابع چه ميزان ظرفيت جديد توليد و صادرات ايجاد كردهاند. طاهر رحيمي، كارشناس اقتصادي نيز در يادداشتي درباره صندوق ارزي، موضوع را از زاويه تراز پرداختها و حكمراني ريال بررسي كرده است. وي معتقد است شرط لازم براي تقويت حكمراني ريال، تقويت تراز پرداختهاي كشور است و يكي از مسيرهاي آن، تقويت حساب جاري از طريق توسعه صنعتي و كاهش مرجعيت بازار غيررسمي ارز است. رحيمي صندوق ارزي را در صورت طراحي صحيح، يكي از ابزارهاي تحقق اين هدف ميداند. از نگاه او، تا زماني كه تراز پرداختهاي كشور اصلاح نشود، نميتوان انتظار داشت دلارزدايي از اقتصاد به شكل پايدار اتفاق بيفتد. اين كارشناس اقتصادي تأكيد دارد كه صندوق ارزي نبايد با هدف جايگزين كردن ريال با دلار تعريف شود؛ بلكه بايد تقاضاي موجود براي دلار به عنوان ابزار حفظ ارزش دارايي را به سمت تأمين مالي شفاف صنايع ارزآور هدايت كند. براساس اين تحليل، صندوق ارزي ميتواند از دو مسير به كاهش دلارزدگي كمك كند؛ نخست با كاهش سياليت بخشي از منابع در بازار آزاد و كاهش مرجعيت اين بازار و دوم از طريق تقويت حساب جاري، در صورتي كه منابع صندوق به سمت توسعه صنعتي و پروژههاي ارزآور هدايت شود.
4 پيششرط
براي موفقيت صندوقهاي ارزي
طاهر رحيمي براي موفقيت اين ابزار چهار پيششرط را مطرح كرده است. نخست اينكه صندوقهاي ارزي بايد به يك برنامه مشخص توسعه صنعتي متصل باشند و منابع آنها صرفاً براي جذب ارز موجود در اقتصاد استفاده نشود، بلكه در جهت افزايش ظرفيت توليد و صادرات قرار گيرد.دوم، اين صندوقها بايد با برنامه باز كردن حساب سرمايه از مسير سپردهها و منابع پولي مرتبط شوند تا منابع ارزي موجود بتواند وارد فرآيند رسمي سرمايهگذاري شود. سوم، پيوند صندوقهاي ارزي با برنامه سرمايهگذاري مستقيم خارجي يا ODI است تا جريان سرمايه نيز در چارچوبي مولد قرار گيرد. چهارم، هماهنگي با سياست پولي و عمليات بازار باز يا OMO است تا تغيير تركيب منابع ارزي و سپردهاي، موجب برهم خوردن ثبات پولي و بانكي نشود. در مجموع، صندوقهاي ارزي ميتوانند به يكي از ابزارهاي جديد تأمين مالي اقتصاد تبديل شوند؛ اما موفقيت آنها به ميزان ارزي كه جذب ميكنند محدود نميشود.
