خصوصيها جلوتر از غولهاي بانكي در بورس
در بازار سرمايه، اندازه ترازنامه همواره يكي از مهمترين شاخصهاي سنجش وزن و جايگاه بانكها به شمار ميرود. بانكهايي كه داراييهاي بزرگتري دارند، در نگاه نخست بايد از موقعيت برتر، نفوذ بيشتر و ظرفيت سودآوري بالاتري برخوردار باشند. با اين حال، تجربه معاملات بورسي در ماههاي اخير نشان ميدهد كه قضاوت بازار صرفا بر مبناي حجم دارايي انجام نميشود.
در بازار سرمايه، اندازه ترازنامه همواره يكي از مهمترين شاخصهاي سنجش وزن و جايگاه بانكها به شمار ميرود. بانكهايي كه داراييهاي بزرگتري دارند، در نگاه نخست بايد از موقعيت برتر، نفوذ بيشتر و ظرفيت سودآوري بالاتري برخوردار باشند. با اين حال، تجربه معاملات بورسي در ماههاي اخير نشان ميدهد كه قضاوت بازار صرفا بر مبناي حجم دارايي انجام نميشود.
دادههاي موجود از يك سو نشان ميدهد بانكهاي بزرگ دولتدار همچنان از نظر سطح دارايي در صدر قرار دارند و از سوي ديگر بيانگر آن است كه فعالان بازار سرمايه در ارزشگذاري سهام، تنها به داراييهاي ثبتشده در صورتهاي مالي اكتفا نكردهاند. به بيان ديگر، آنچه در تابلوي بورس ديده ميشود اين پيام را مخابره ميكند كه معيارهايي مانند كيفيت سود، چابكي مديريتي، بازدهي سهام، انتظارات از آينده، تركيب درآمدي و توان خلق ارزش براي سهامداران، در برخي بانكهاي خصوصي وزن بيشتري در تصميم سرمايهگذاران داشته است.
برتري در دارايي، نه لزوما در ارزش بازار
براساس گزارش صداي بورس، در ميان بانكهاي مورد بررسي، بانك ملت با حدود ۴۹۰۲ همت دارايي، بانك صادرات با ۲۵۹۳.۲۳ همت و بانك تجارت با ۲۱۱۱.۱۶ همت، سه بازيگر بزرگ از منظر ترازنامه به شمار ميروند. پس از آن نيز بانك پاسارگاد با ۲۰۲۷.۰۱ همت، بانك پارسيان با ۱۱۷۵.۳۰ همت و بانك سامان با ۹۶۷.۳۹ همت قرار ميگيرند. در ردههاي بعدي نيز بانكهاي نوين، شهر، گردشگري، كارآفرين، خاورميانه، پست بانك، دي، ملل، رسالت، سرمايه و سينا قرار دارند. اين ارقام بهروشني نشان ميدهد كه بخش مهمي از دارايي صنعت بانكداري همچنان در اختيار بانكهاي بزرگ و باسابقهتر است؛ بانكهايي كه بهطور سنتي در ذهن فعالان اقتصادي از جايگاه بزرگتر برخوردارند.
اما اين تصوير در بازار سهام به شكل ديگري بازتاب يافته است. در جدول ارزش بازار، بانك پاسارگاد با ارزشي در حدود ۴۱۵ هزار ميليارد تومان در صدر قرار گرفته و حتي از بانك ملت با ارزش بازار حدود ۳۸۵ هزار ميليارد تومان پيشي گرفته است. اين در حالي است كه داراييهاي پاسارگاد بهمراتب كمتر از ملت است. به عبارت روشنتر، بازار براي بانكي با حدود ۲۰۲۷ همت دارايي، ارزشي بالاتر از بانكي با حدود ۴۹۰۲ همت دارايي قائل شده است. همين نقطه، شايد مهمترين گره تحليلي اين مقايسه باشد: چرا بانكي كه از نظر دارايي كوچكتر است، از نظر ارزش بازار جايگاه بالاتري به دست آورده است؟
وقتي بازار فقط ترازنامه را نميبيند
ارزش بازار لزوما انعكاس مستقيم حجم دارايي نيست، بلكه برآيندي از نگاه سرمايهگذاران به سودآوري آتي، كيفيت مديريت، ميزان كارآمدي، ساختار درآمد، نسبتهاي مالي، ريسكهاي عملياتي و حتي اعتبار برند بانك است. از همين رو، ممكن است بانكي با دارايي كمتر، اگر در ذهن بازار واجد چشمانداز سودسازي بهتر و اداره كاراتر باشد، ارزشي بالاتر از يك بانك بزرگتر به دست آورد.
نمونه ديگر اين وضعيت را ميتوان در مقايسه بانك سامان و بانك تجارت مشاهده كرد. بانك سامان با دارايي حدود ۹۶۷.۳۹ همت، ارزشي نزديك به ۹۱.۹ هزار ميليارد تومان دارد، در حالي كه بانك تجارت با دارايي ۲۱۱۱.۱۶ همت، ارزش بازاري در حدود ۸۶.۶ هزار ميليارد تومان را ثبت كرده است. همچنين بانك نوين با دارايي ۶۲۵.۸۷ همت، ارزشي حدود ۸۷.۲ هزار ميليارد تومان دارد كه اندكي بالاتر از تجارت قرار ميگيرد. اين ارقام نشان ميدهد كه بازار در چند مورد مشخص، به بانكهاي خصوصي يا كمداراييتر، بهاي بيشتري نسبت به برخي بانكهاي بزرگ دولتدار داده است.
حتي در مورد بانك شهر نيز اين فاصله قابل توجه است. اين بانك با دارايي حدود ۵۷۹.۰۷ همت، ارزشي معادل ۱۵۶.۹ هزار ميليارد تومان دارد؛ رقمي كه آن را بالاتر از بسياري از بانكهاي بزرگتر از نظر ترازنامه قرار ميدهد. بانك خاورميانه نيز با دارايي ۲۸۱.۲۶ همت، ارزش بازار ۶۰.۶ هزار ميليارد توماني را ثبت كرده و توانسته در كنار برخي بانكهاي خصوصي ديگر، جايگاهي فراتر از انتظار صرفا مبتني بر اندازه دارايي به دست آورد.
دولتدارها بزرگاند، اما بازار محتاط است
بانكهاي بزرگ دولتدار اگرچه ترازنامههاي سنگينتري دارند، اما اين بزرگي لزوما به معناي ترجمه شدن به ارزش بازار بيشتر نبوده است. بانك صادرات با وجود ۲۵۹۳.۲۳ همت دارايي، ارزش بازاري در حدود ۵۱.۶ هزار ميليارد تومان دارد و بانك تجارت با بيش از ۲۱۱۱ همت دارايي، در سطح ۸۶.۶ هزار ميليارد تومان ايستاده است. نسبت اين ارزشها به حجم دارايي، در مقايسه با برخي بانكهاي خصوصي، پايينتر به نظر ميرسد و همين مساله ميتواند بيانگر احتياط بازار در قبال كيفيت سودآوري، ساختار ترازنامه يا چشمانداز تحولي اين بانكها باشد.
دولت بهترتيب حدود ۱۱ درصد، ۱۰ درصد و ۸ درصد از سهام بانكهاي ملت، تجارت و صادرات را در اختيار دارد. بنابراين دقيقتر آن است كه از اين سه بانك به عنوان بانكهايي با سهم مالكيتي دولت ياد شود. با اين حال، همين سطح از حضور دولت نيز در ذهن بازار بيتاثير نيست و ممكن است بر ارزيابي سرمايهگذاران از درجه چابكي مديريتي، سرعت تصميمگيري، استقلال راهبردي و افق اصلاحات عملياتي اثر بگذارد.
بازدهي سهماهه،
تاييد دوم براي برتري خصوصيها
بررسي بازدهي سهماهه بانكها نشان ميدهد در ميان نمادهاي مورد بررسي، بانك سامان بازدهي ۹۹.۲۹ درصدي را ثبت كرده كه يكي از بالاترين ارقام در اين گروه است. پس از آن، بانك نوين با ۶۵.۴۴ درصد، پست بانك با ۶۳.۶ درصد، بانك گردشگري با ۶۱.۸۵ درصد و پاسارگاد با ۵۸.۲۱ درصد قرار دارند. بانك خاورميانه نيز بازدهي ۵۶.۸۳ درصدي را تجربه كرده است. اين در حالي است كه بازدهي سهماهه بانك ملت ۸.۵۹ درصد، بانك تجارت ۶.۴۹ درصد و بانك صادرات منفي ۱.۹۳ درصد بوده است. اين فاصله معنادار، تا حد زيادي روايت برتري خصوصيها در نگاه بازار را تقويت ميكند.
بازدهي ماهانه نيز در برخي نمادهاي خصوصي تصوير مشابهي ارايه ميدهد. بانك سامان در يك ماه ۲۹.۷۶ درصد رشد كرده، بانك خاورميانه ۲۳.۶۸ درصد، بانك نوين ۱۴.۸۱ درصد و بانك گردشگري ۵۲.۰۴ درصد بازدهي داشتهاند. در مقابل، بانك ملت در همين دوره ۱۱.۳۵ درصد افت داشته و تجارت نيز ۲.۳۳ درصد كاهش را تجربه كرده است. هرچند نوسانات كوتاهمدت را نميتوان بهتنهايي مبناي داوري نهايي قرار داد، اما همجهتي بازدهيهاي كوتاهمدت و ميانمدت با شكاف ارزش بازار، حاوي پيامي روشن درباره ترجيحات فعلي بازار است.
نسبتهاي مالي چه ميگويند؟
نسبت قيمت به سود نيز بخشي از همين تصوير را توضيح ميدهد. پاسارگاد با P/E حدود ۱۰.۶۶، از منظر انتظارات بازار در سطحي متفاوت از برخي بانكهاي بزرگتر قرار گرفته است؛ موضوعي كه ميتواند نشاندهنده انتظار بالاتر سرمايهگذاران از توان سودسازي يا رشد آينده اين بانك باشد. در مقابل، ملت با P/E حدود ۱.۴۷، تجارت با ۳.۴۱ و صادرات با ۳.۵۹ معامله ميشوند. پايين بودن اين نسبتها لزوما به معناي ارزندگي قطعي نيست، بلكه ميتواند ناشي از احتياط بازار نسبت به پايداري سود، كيفيت درآمدها يا ريسكهاي ساختاري باشد. در طرف ديگر، P/E بانكهاي خصوصي مانند سامان، نوين، خاورميانه، كارآفرين و پست بانك نيز نشان ميدهد بازار براي بخشي از اين گروه حاضر شده مضربهاي بالاتري بپردازد.
معيار اصلي،
كيفيت استفاده از داراييهاست
از منظر تحليلي، اين تفاوت را ميتوان ناشي از چند عامل دانست. نخست، كارايي مديريتي و سرعت تصميمگيري در بانكهاي خصوصي معمولا بالاتر ارزيابي ميشود. دوم، بازار ممكن است كيفيت داراييها و ساختار درآمدي اين بانكها را مناسبتر بداند. سوم، انتظارات از رشد سودآوري در بانكهاي خصوصي، بهويژه آن دسته كه در سالهاي اخير بازدهي بهتري ثبت كردهاند، بالاتر است. چهارم، سهامداران در ارزشگذاري بانكها فقط به «كميت دارايي» نگاه نميكنند، بلكه «كيفيت استفاده از دارايي» را نيز مهم ميدانند. بانكي كه بتواند از منابع خود سود باكيفيتتر و پايدارتر بسازد، طبيعي است كه توجه بيشتري از بازار دريافت كند.
پيام روشن تابلوي بورس
شكاف ميان ارزش بازار و حجم دارايي در صنعت بانكداري را بايد يك نشانه مهم از داوري بازار درباره كيفيت عملكرد دانست. برخي بانكهاي خصوصي، با وجود آنكه از نظر دارايي پايينتر از بانكهاي بزرگ دولتدار قرار ميگيرند، در بورس جايگاه بهتري به دست آوردهاند. پيشي گرفتن پاسارگاد از ملت در ارزش بازار، برتري سامان و نوين نسبت به تجارت، و بازدهيهاي قويتر در طيفي از نمادهاي خصوصي، همگي حكايت از آن دارد كه بازار سرمايه در شرايط فعلي، عملكرد و كارايي را بيش از صرف بزرگي ترازنامه مورد توجه قرار داده است. اگر اين روند در ماههاي آينده نيز تداوم يابد، ميتوان با اطمينان بيشتري گفت كه دستكم در نگاه بورس، كفه ترازو فعلا به نفع خصوصيها سنگينتر شده و آنها توانستهاند تصويري كارآمدتر از خود نسبت به بانكهاي بزرگ دولتدار ارايه كنند.
