دلار لنگر تورمي بازار سرمايه

بررسي روند ۱۰ ساله نرخ دلار آزاد در اقتصاد ايران نشان مي‌دهد كه بازار ارز به عنوان لنگر اصلي انتظارات تورمي، همواره يكي از مهم‌ترين متغيرهاي تعيين‌كننده مسير شاخص كل بورس بوده است. از سال ۱۳۹۴ تاكنون، دلار از محدوده ۳۵۰۰ تومان به بيش از ۱۲۲ هزار تومان رسيده كه بيانگر تضعيف شديد پول ملي و انتقال مداوم تورم به قيمت دارايي‌هاست. در همين بازه زماني، شاخص كل نيز از حدود ۶۰ هزار واحد به بيش از ۳.۴ ميليون واحد افزايش يافته كه اگرچه رشد اسمي بسيار بزرگي محسوب مي‌شود، اما در مقياس دلاري، بازدهي بورس همواره عقب‌مانده از بازار ارز بوده است. همبستگي مثبت ميان اين دو بازار عمدتا ناشي از وزن بالاي شركت‌هاي صادرات‌محور در شاخص كل است؛ به‌طوري كه افزايش نرخ دلار مستقيما منجر به رشد سود ريالي شركت‌هاي كالايي، پتروشيمي، فلزي و معدني شده و از اين مسير، شاخص كل را در يك چرخه تورم-ارز-بورس به حركت درآورده است.

جهش اخير دلار به سطوح بالاي ۱۲۲ هزار تومان را بايد برآيند همزمان چند عامل ساختاري و كوتاه‌مدت دانست. از منظر بنيادي، رشد مزمن نقدينگي، كسري بودجه پايدار دولت، محدوديت شديد دسترسي به منابع ارزي و فرسايش مداوم اعتماد به پول ملي، بستر اصلي تضعيف ريال را شكل داده‌اند. از منظر كوتاه‌مدت، افزايش تقاضاي فصلي ارز براي تسويه حساب‌هاي تجاري، تشديد انتظارات تورمي و افزايش نااطميناني‌هاي ژئوپليتيك ناشي از ريسك درگيري نظامي در منطقه، شوك تقاضايي جديدي به بازار ارز وارد كرده است. عبور نرخ دلار معادل درهم از محدوده ۱۲۵ هزار تومان نيز نشان مي‌دهد شكاف بازار رسمي و غيررسمي به ‌شدت افزايش يافته و انتظارات بازار، همچنان معطوف به سناريوي تداوم تضعيف ريال است. در چنين شرايطي، حتي مداخلات مقطعي بازارساز نيز تنها اثر كوتاه‌مدت بر نوسانات دارد و روند غالب همچنان صعودي باقي مانده است.

افزايش نرخ دلار به سطوح تاريخي جديد، به‌ صورت مستقيم موجب جهش مجدد درآمد ريالي بنگاه‌هاي صادرات‌محور و در نتيجه رشد شاخص كل بورس شده است؛ به‌طوري كه همزمان با ثبت اين ركورد ارزي، شاخص كل نيز موفق به عبور از مرز ۳.۴ ميليون واحد شد. در ساختار فعلي بورس ايران كه بيش از ۶۵ درصد ارزش آن به صنايع دلاري اختصاص دارد، افزايش نرخ ارز عملا نقش محرك اصلي سودآوري اسمي شركت‌ها را ايفا مي‌كند. همزمان، افزايش ريسك‌هاي ژئوپليتيك اگرچه ذاتا عامل منفي براي بازار سرمايه محسوب مي‌شود، اما در اقتصاد تورمي ايران از مسير تشديد انتظارات ارزي، عملا به تقويت جريان نقدينگي به سمت سهام دلاري منجر شده است. خروج پول از ابزارهاي با درآمد ثابت و حركت سرمايه به سمت نمادهاي كالايي و شاخص‌ساز در هفته‌هاي اخير، مصداق روشني از اين رفتار تورم‌محور سرمايه‌گذاران است؛ رفتاري كه بورس را بيش از پيش به يك بازار پوشش تورم تبديل كرده است نه لزوما يك بازار مبتني بر رشد واقعي توليد.

با توجه به صادرات‌محور بودن بخش بزرگي از شركت‌هاي اثرگذار بر شاخص كل، قيمت جهاني نفت و كاموديتي‌ها همچنان متغيري كليدي در معادلات سودآوري بورس ايران محسوب مي‌شود. پيش‌بيني‌هاي معتبر بين‌المللي براي سال ۲۰۲۶ از تثبيت قيمت نفت در محدوده ۵۵ تا ۶۵ دلار در هر بشكه حكايت دارد كه در صورت تحقق، فشار بر منابع ارزي دولت را در سطح بالايي حفظ خواهد كرد. در چنين شرايطي، نرخ ارز همچنان متغير تعديل‌كننده سود ريالي شركت‌هاي بورسي باقي مي‌ماند و حتي با فرض افت نسبي قيمت‌هاي جهاني، تداوم تضعيف ريال مي‌تواند رشد اسمي درآمد و سودآوري صنايع صادراتي را تضمين كند. از سوي ديگر، در سناريوي كاهش تنش‌هاي سياسي و بهبود دسترسي به منابع ارزي نيز، بورس اين ظرفيت را دارد كه از يك بازار صرفا تورم‌محور، به بازاري مبتني بر افزايش بهره‌وري، رشد واقعي فروش و جذب سرمايه‌گذاري‌هاي مولد تبديل شود. به بيان ديگر، مسير آتي بازار سرمايه ايران نه صرفا به دلار، بلكه به كيفيت سياستگذاري اقتصادي، ثبات سياسي و جهت‌گيري كلان اقتصاد كشور گره خورده است؛ عاملي كه مي‌تواند بورس را از يك ابزار پوشش تورم، به موتور تامين مالي رشد اقتصادي ارتقا دهد.