هفته سياه براي بورس‌هاي جهان
درحالي بورس ايران شرايط قابل قبولي را پشت سر مي‌گذارد که بورس‌هاي بزرگ جهان يكي از پرتنش‌ترین هفته‌هاي خود را از ابتداي سال تا به امروز تجربه كرده‌اند، هفته‌اي كه از وال‌استريت آغاز شد، به آسيا سرايت كرد و اروپا را هم درگير موج فروش و نوسان‌هاي شديد كرد.
درحالي بورس ايران شرايط قابل قبولي را پشت سر مي‌گذارد که بورس‌هاي بزرگ جهان يكي از پرتنش‌ترین هفته‌هاي خود را از ابتداي سال تا به امروز تجربه كرده‌اند، هفته‌اي كه از وال‌استريت آغاز شد، به آسيا سرايت كرد و اروپا را هم درگير موج فروش و نوسان‌هاي شديد كرد. مضمون مشترك در تمام اين بازارها يك چيز است، تركيب خطرناك از حباب در سهام فناوري و هوش مصنوعي و ابهام در سياست پولي و همچنين خستگي سرمايه‌گذاران از رالي‌هاي بي‌پشتوانه.بازار سهام امريكا در ماه‌هاي گذشته عملاً بر دوش چند غول تكنولوژي و سهام مرتبط با هوش مصنوعي حركت كرده بود. شاخص‌هاي S&P500 و نزدك بارها ركوردهاي جديد ثبت كردند، درحالي كه بدنه سنتي اقتصاد از سهام صنعتي و انرژي تا بانك‌ها رشد متناسبي نداشت. نتيجه روشن است: بازار به‌شدت متمركز و شكننده شده بود. در هفته‌اي كه گذشت گزارش‌هاي مالي قوي برخي غول‌هاي تكنولوژي (از جمله شركت‌هاي مرتبط با تراشه و زيرساخت هوش مصنوعي) منتشر شد، اما برخلاف فصل‌هاي قبلي، خبر خوب بهانه‌اي براي خريد بيشتر نشد. بعد از اعلام سودهاي فراتر از انتظار، بازار به‌جاي «جهش صعودي»، با «فروش روي خبر» مواجه شد؛ نشانه‌اي كلاسيك از خستگي خريداران و نگراني از ارزش‌گذاري‌هاي بيش‌ازحد. همچنين نوسانات نزدك يكي از شديدترين دوره‌ها در ماه‌هاي اخير بود و تحليلگران از «ايجاد ترك روي شيشه رالي هوش مصنوعي» حرف مي‌زنند. اين بدان معناست كه سهام هوش مصنوعي كه تا هفته‌هاي قبل قهرمان بلامنازع بازار بودند، حالا به كانون اصلاح تبديل شده‌اند، همچنين سرمايه‌گذاران بزرگ در حال قفل‌كردن سود و بازتنظيم پرتفوي خود هستند و در نهايت ريسك «چرخش از رشد به ارزش» (از سهام رشد‌محور به سهام ارزنده و تدافعي) تقويت شده است. در پشت صحنه اين رالي و اصلاح، عامل اصلي همچنان سياست پولي فدرال‌رزرو است. بازار ماه‌هاست روي سناريوي «چرخش نرم» بانك مركزي امريكا حساب باز كرده كه كاهش تدريجي تورم، ثبات يا كاهش نرخ بهره در سال آينده و در نهايت فراهم شدن زمينه براي يك رالي پايدارتر در ريسك‌دارترين دارايي‌ها مثل سهام تكنولوژي را به دنبال دارد. اما واقعيت اين است كه داده‌هاي تورمي هنوز آنقدر ايده‌آل نيست كه فدرال‌رزرو را به كاهش سريع نرخ بهره ترغيب كند كه در عين حال، نشانه‌هايي از ضعف در برخي حوزه‌هاي اقتصاد واقعي (مسكن، وام‌هاي مصرفي، تقاضاي كالاهاي بادوام) ديده مي‌شود كه ادامه نرخ بهره بالا را هزينه‌زا مي‌كند. بر اساس آخرين قيمت‌گذاري‌ها در بازارهاي آتي، احتمال كاهش نرخ بهره در نشست‌هاي بعدي فدرال‌رزرو بالا رفته، اما نه آنقدر قطعي كه ريسك را از بازار سهام حذف كند. اين وضعيت دوگانه باعث شده كه هر داده اقتصادي از تورم مصرف‌كننده تا بيكاري به يك عامل شوك براي بازار تبديل شود، معامله‌گران كوتاه‌مدت روي هر خبر كوچك موج‌هاي بزرگ خريد و فروش ايجاد كنند؛ نوسان‌پذيري (Volatility) به سطوح بالاتر برگردد و معامله براي سرمايه‌گذاران خرد سخت‌تر شود.
اروپا؛ بين ركود صنعتي و ريسك سياسي
بورس‌هاي اروپايي هم در اين هفته از فشار فروش در امان نماندند. اگرچه وزن سهام هوش مصنوعي در اروپا به اندازه امريكا نيست، اما كانال انتقال شوك، تركيبي از سه عامل است، نخست، ريسك ركود يا رشد بسيار ضعيف در اقتصادهاي بزرگ منطقه يورو؛ دوم حساسيت بالاي بانك‌ها و خودروسازان به نرخ بهره بالا و هزينه سرمايه و سومين مورد نيز تنش‌هاي سياسي، از انتخابات تا بحران‌هاي ژئوپليتيك كه هزينه ريسك را بالا نگه داشته است. شاخص‌هاي اصلي مانند DAX آلمان و CAC40 فرانسه در اين روزها بيشتر منعكس‌كننده دو چيزند كه شامل ضعف تقاضاي جهاني براي كالاهاي صنعتي و سرمايه‌اي و ترديد سرمايه‌گذاران نسبت به اينكه بانك مركزي اروپا چه زماني و با چه سرعتي از سياست انقباضي عقب‌نشيني مي‌كند. در عمل، يكي از ضربه‌خورده‌ترين گروه‌ها در اروپا، خودروسازان و شركت‌هاي شيميايي هستند كه هم از ركود تقاضا و هم رقابت شديد چين متأثر شده‌اند. بنابراين، اروپا بيش از آنكه اسير حباب تكنولوژي باشد، قرباني «ركود خزنده و سياست پولي طولاني‌مدت انقباضي» است.
آسيا؛ سرايت موج وال‌استريت و مساله چين
در آسيا، بورس‌هاي بزرگ از توكيو تا هنگ‌كنگ و شانگهاي- تركيبي از عوامل داخلي و خارجي را هضم مي‌كنند: بورس توكيو در ماه‌هاي گذشته از تضعيف ين و اصلاحات شركتي بهره‌مند بود و شاخص‌ها ركورد زدند؛ اما حالا با دو ريسك مواجه است، نخست، احتمال چرخش تدريجي بانك مركزي ژاپن از سياست فوق‌انبساطي، دوم نيز سرايت موج فروش از وال‌استريت به سهام تكنولوژي ژاپني كه در نهايت سرمايه‌گذاران خارجي كه با ين ضعيف وارد شده بودند، اكنون بخشي از سود خود را نقد مي‌كنند. داستان چين پيچيده‌تر است. بحران طولاني‌مدت در بخش املاك، بدهي بالاي دولت‌هاي محلي و كاهش اعتماد سرمايه‌گذاران خارجي، بورس‌هاي چين را در وضعيت «رالي‌هاي مقطعي و اصلاح‌هاي عميق» نگه داشته است.هر بسته محرك جديد دولت، يك موج كوتاه‌مدت رشد ايجاد مي‌كند، اما به‌دليل نگراني نسبت به ساختار بدهي و كندي اصلاحات، اين موج‌ها معمولاً پايدار نيست. ساير بازارهاي آسيا (كره‌جنوبي، تايوان، هند) به‌طور مستقيم به چرخه تكنولوژي و نيمه‌هادي‌ها گره خورده‌اند. افت يا نوسان شديد سهام مرتبط با هوش مصنوعي در امريكا، با ضريبي چند برابر در اين بورس‌ها بازتاب پيدا مي‌كند.در عين حال، هند به عنوان ستاره رشد در ميان اقتصادهاي نوظهور هنوز از ورود پول خارجي و اميد به رشد بلندمدت بهره مي‌برد، اما آن هم از شوك‌هاي جهاني در امان نيست. بخشي از تحليلگران بين‌المللي اين هفته را «بدترين هفته براي بازارهاي سهام جهاني از ماه آوريل» توصيف كرده‌اند كه نشان مي‌دهد كه بازار بعد از ماه‌ها صعود، وارد فاز «هضم ريسك» شده است؛ ثانياً تأكيد دارد كه اصلاح اخير صرفاً يك نوسان كوچك تكنيكال نيست، بلكه بازتاب يك نگراني بنيادين درباره ارزش‌گذاري سهام، مخصوصاً در حوزه هوش مصنوعي است؛ ثالثاً يادآور مي‌شود كه در بسياري از بورس‌ها، چند سهم بزرگ تكنولوژي وزن غيرطبيعي پيدا كرده‌اند و هر تكان در اين سهام، شاخص كل را به‌تنهايي جابه‌جا مي‌كند. به‌عبارت ساده، بازار جهاني سهام از يك «بازار صعودي باريك» (narrow bull market) عبور مي‌كند؛ بازاري كه در آن چند غول تكنولوژي همه بار رشد شاخص‌ها را به دوش مي‌كشند، بدنه سنتي اقتصاد پيش نرفته است در نتيجه، با كوچك‌ترين ترديد نسبت به آينده اين غول‌ها، كل شاخص وارد فاز لرزش مي‌شود. در اين شرايط رفتار سرمايه‌گذاران در اين شرايط دو لايه دارد در سطح رويي، شاهد افزايش سفارش‌هاي فروش، رشد صندوق‌هاي معكوس و بالا رفتن تقاضا براي ابزارهاي پوشش ريسك مثل اختيار فروش (Put Options) هستيم؛ نشانه‌اي از ترس كوتاه‌مدت. اما در لايه زيرين، اتفاقي مهم‌تر در حال رخ دادن است، بخشي از سرمايه از سهام رشد‌محور (به‌ويژه هوش مصنوعي) به سهام تدافعي‌تر (بيمه، كالاهاي اساسي مصرفي، برخي بانكي‌ها) منتقل مي‌شود؛ صندوق‌هاي بزرگ، وزن خود را در سهام بيش‌ازحد داغ‌شده كاهش مي‌دهند و به سمت دارايي‌هايي با ارزش‌گذاري منطقي‌تر مي‌روند و پول‌هاي هوشمند (Smart Money) به‌جاي خروج كامل از بازار، در حال «بازچينش» پرتفوي‌اند. اين يعني برخلاف سقوط‌هاي كلاسيك كه با فرار دسته‌جمعي و بي‌منطق همراه است، اكنون بيشتر با يك «اصلاح هدفمند» مواجهيم؛ اصلاحي كه البته براي سرمايه‌گذاران خردي كه دير وارد حباب شده‌اند، مي‌تواند بسيار دردناك باشد.
چرا وضعيت بورس‌هاي جهاني براي بازار تهران مهم است؟
هرچند بورس تهران به‌دليل تحريم‌ها و محدوديت‌هاي ساختاري، ارتباط مستقيمي با جريان سرمايه جهاني ندارد، اما از سه كانال مهم تحت تأثير اين تحولات قرار مي‌گيرد، هر شوك در بازارهاي سهام معمولاً با تغيير در انتظارات نسبت به رشد اقتصاد جهاني همراه است. اگر سرمايه‌گذاران به ركود جهاني بدبين‌تر شوند، ممكن است فشار روي قيمت فلزات، انرژي و پتروشيمي‌ها افزايش يابدو اين براي بورس كالامحور ايران معنايي مستقيم دارد.
وقتي در وال‌استريت و اروپا نوسان بالا مي‌رود، بسياري از سرمايه‌گذاران بين‌المللي ابتدا از بازارهاي پرريسك‌تر - يعني بازارهاي نوظهور خارج مي‌شوند.به‌طور نظري، اگر ايران هم در زنجيره رسمي سرمايه بين‌الملل بود، چنين هفته‌اي مي‌توانست خروج سرمايه از بورس تهران را تشديد كند؛ امروز هم، ولو غيرمستقيم، انتظارات فعالان حرفه‌اي را تحت تأثير قرار مي‌دهد. سياست‌گذاران اقتصادي ايران، تحولات جهاني را رصد مي‌كنند؛ از نرخ بهره امريكا تا رالي هوش مصنوعي. مشاهده «ترك خوردن» حباب تكنولوژي در بورس‌هاي پيشرفته، مي‌تواند به‌طور غيرمستقيم در بحث‌هاي داخلي درباره بورس، نرخ بهره، و سياست‌هاي مداخله‌اي اثر بگذارد؛ هرچند كه فاصله نگاه سياست‌گذار ايراني با استانداردهاي جهاني، همچنان زياد است.
