نگاهي به تخصيص ۶۰ همت براي بازار سرمايه
در روزهاي گذشته، خبر تخصيص ۶۰ هزارميليارد تومان از سوي بانك مركزي براي حمايت از بازار سرمايه، واكنش‌هاي متعددي را در ميان فعالان اقتصادي و تحليل‌گران سياست‌گذاري عمومي در پي داشت.
در روزهاي گذشته، خبر تخصيص ۶۰ هزارميليارد تومان از سوي بانك مركزي براي حمايت از بازار سرمايه، واكنش‌هاي متعددي را در ميان فعالان اقتصادي و تحليل‌گران سياست‌گذاري عمومي در پي داشت. بر پايه اطلاعيه رسمي بانك مركزي، اين تصميم نتيجه جلسات هماهنگ و مستمري با سازمان بورس و اوراق بهادار بوده است؛ با هدف آن‌چه «تداوم حمايت حداكثري از بازار سرمايه» خوانده شده. صرف‌نظر از كيفيت اجرا، كه در مراحل بعدي روشن خواهد شد، اين تصميم فرصتي مغتنم است تا به نقش دولت در بازار سرمايه، تجربيات جهاني در سياست‌گذاري اين حوزه و نسبت ميان «مداخله»، «تنظيم‌گري» و «اعتماد عمومي» در توسعه يك بازار سرمايه سالم بپردازيم. پيش از هر چيز، بايد ميان «تزريق نقدينگي» و «تزريق اعتماد» تمايز نهاد. تزريق پول در شرايط بحراني، اگر بدون بسته همراه سياستي جامع، چشم‌انداز اصلاحي و ارتباط‌گيري شفاف با ذي‌نفعان صورت گيرد، ممكن است همآنقدر كه در كوتاه‌مدت باعث آرامش نسبي شود، در بلندمدت موجب فرسايش اعتماد گردد. تجربه بازار سرمايه در سال‌هاي اخير، خاطره تلخ انباشت بي‌پاسخ انتظارات، تصميمات خلق‌الساعه، ورود پول‌هاي شتاب‌زده و خروج ناگهاني منابع را براي بسياري از سرمايه‌گذاران تداعي مي‌كند. بنابراين حمايت دولت‌ها، به‌ويژه در بازارهاي نوظهور، تنها زماني اثربخش خواهد بود كه به‌جاي نوسان‌زدايي لحظه‌اي، به نهادسازي پايدار و افزايش پيش‌بيني‌پذيري در رفتار سياست‌گذار بينجامد. در اغلب اقتصادهاي توسعه‌يافته، دولت‌ها مستقيما وارد عمليات خريد و فروش سهام نمي‌شوند، اما به‌شدت فعالانه و هوشمندانه بازار را تنظيم‌گري (Regulation) مي‌كنند.
مثلا در ايالات‌متحده، كميسيون بورس و اوراق بهادار (SEC) با هدف حفاظت از سرمايه‌گذاران و حفظ سلامت بازار عمل مي‌كند، اما اين تنظيم‌گري با استقلال نسبي، شفافيت اطلاعاتي، پيوست حقوقي قدرت‌مند و پاسخ‌گويي عمومي همراه است.
در مقابل، آن‌چه در برخي اقتصادهاي در حال گذار ديده مي‌شود، نوعي سياست‌گذاري «پشتيبان‌گر» است كه نه بر اساس قانون‌مندي نهاد ناظر، بلكه بر اساس تصميمات اجرايي موقت عمل مي‌كند. در چنين مدلي، بازار سرمايه نه يك بستر رقابتي سالم، كه به ابزاري براي اجراي سياست‌هاي حمايتي كوتاه‌مدت تبديل مي‌شود؛ پديده‌اي كه با مفهوم اعتمادساز بازار سرمايه فاصله دارد. تجربه اقتصاد ايران در يك دهه گذشته نشان داده است كه حمايت‌هاي دفعي ـ ولو با مبالغ بزرگ ـ اگر با اصلاحات ساختاري، آموزش عمومي، توسعه ابزارهاي مالي و تقويت نهادهاي واسط همراه نباشد، دير يا زود اثر خود را از دست مي‌دهد. در چنين حالتي، سياست‌گذار ناچار مي‌شود هرچندوقت يك‌بار با وعده‌هاي جديد، ضرب‌الاجل‌هايي براي بهبود تعريف كند؛ بدون آنكه مكانيسم اصلاحي قابل ارزيابي‌اي براي آنها ارايه شود. در اين ميان، به‌جاي طراحي نهاد مستقل نظارتي، تقويت مكانيزم‌هاي ضدسفته‌بازي، ارتقاي سامانه‌هاي اطلاعاتي و ارتقاي شفافيت، گاه تمركز صرف بر حمايت مالي قرار مي‌گيرد؛ در حالي كه تحليل تطبيقي كشورهايي چون آلمان، بريتانيا يا ژاپن نشان مي‌دهد كه اعتمادسازي نهادي و پيش‌بيني‌پذيري قانوني، بنيان رشد پايدار بازارهاي سرمايه است، نه صرفا تزريق پول. از منظر سياست‌گذاري عمومي، براي بازگرداندن اعتماد و ثبات به بازار سرمايه، مي‌توان بر چند محور تاكيد كرد. 1) محور نخست، تقويت استقلال نهادي نهاد ناظر است. تنظيم‌گري موثر تنها در صورتي ممكن مي‌شود كه سازمان بورس از استقلال حرفه‌اي لازم برخوردار باشد و از مداخله‌هاي خارج از ضوابط قانوني مصون بماند.
هم‌راستايي ميان دولت، نهاد ناظر و بانك مركزي بايد نه از مسير مداخلات موقتي، بلكه بر اساس ضوابط شفاف و رويه‌هاي قابل پيش‌بيني شكل گيرد؛ امري كه در تجربه‌هاي موفق جهاني از جمله ايالات متحده، آلمان و حتي تا حدودي ژاپن به‌وضوح ديده مي‌شود. استقلال نهادهاي ناظر، هم شرط كارآمدي سياست‌گذاري است و هم عامل اعتماد عمومي به روندهاي بازار. محور ديگر، تثبيت قواعد بازي با قوانين پايدار است. يكي از دلايل اصلي بي‌اعتمادي عمومي در سال‌هاي اخير، تغييرات مكرر در مقررات بازار بوده است؛ از تغيير در دامنه نوسان گرفته تا نوسان در سياست‌هاي مالياتي و توقف‌هاي ناگهاني در معاملات.
در حالي كه بازار سرمايه در ذات خود نيازمند پيش‌بيني‌پذيري است، قانون‌گذاري ناپايدار باعث خروج سرمايه و تضعيف بنيان بازار مي‌شود. تجربه برخي كشورها در دهه‌هاي اخير نشان داده كه حتي اصلاحات بنيادي در بازار، اگر با اجماع‌سازي و افق زماني مشخص همراه نباشد، نه تنها به هدف نمي‌رسد بلكه به بي‌ثباتي‌هاي ثانويه منجر مي‌شود. قوانين پايدار، ستون فقرات سرمايه‌گذاري بلندمدت‌اند. محور سوم، توسعه ابزارهاي نوين مالي است. براي رشد و تعميق بازار سرمايه، اتكاي صرف بر معاملات سهام كفايت نمي‌كند. بايد تنوع‌بخشي به ابزارها، گسترش صندوق‌هاي قابل معامله (ETF)، امكان استفاده از مشتقات مالي، ابزارهاي پوشش ريسك و حضور نهادهاي مالي حرفه‌اي تقويت شود. بازار سرمايه‌اي كه صرفا به حضور سرمايه‌گذاران خرد وابسته است، آن هم بدون آموزش و ابزار مناسب، نمي‌تواند كاركرد تخصيص بهينه منابع را به‌خوبي ايفا كند. كشورهاي توسعه‌يافته در اين زمينه مسير روشني رفته‌اند: تركيب نهادهاي حرفه‌اي، ابزارهاي پوشش ريسك و تنوع سرمايه‌گذاران باعث شده كه بازارها در برابر نوسانات هيجاني مقاومت بيشتري داشته باشند. محور بعدي، توسعه زيرساخت‌هاي داده‌اي و تحليلي است. بازار سرمايه، بيش از هر بازار ديگري، بر پايه اطلاعات و تحليل بنا شده است.
شفافيت اطلاعاتي، گزارش‌گري مالي دقيق، سامانه‌هاي عمومي براي تحليل بنيادي و دسترسي برابر به داده‌ها براي همه بازيگران، مي‌تواند رفتارهاي هيجاني را كاهش داده و فضا را براي تصميم‌گيري‌هاي عقلاني‌تر فراهم كند. در غياب داده‌هاي قابل‌اعتماد و تحليل‌پذير، بازار به محل كنش يا واكنش‌هاي قمارگونه و حدس‌و‌گمان بدل مي‌شود. بازارهاي موفق مانند ژاپن و امريكا، نه‌تنها از شفافيت اطلاعاتي بالا برخوردارند، بلكه با بهره‌گيري از هوش مصنوعي و داده‌كاوي، مسير تحليل‌گري دقيق را براي همگان گشوده‌اند. در نهايت، حمايت از آموزش مالي عمومي و افزايش سواد سرمايه‌گذاري نقشي كليدي در آينده بازار دارد. ورود سرمايه‌گذاران خرد به بازار، اگر با سطح پايين آگاهي همراه باشد، نه‌تنها به پايداري كمك نمي‌كند بلكه مي‌تواند عامل شكل‌گيري حباب‌هاي قيمتي و رفتارهاي توده‌وار شود. سواد مالي، تنها محدود به مفاهيم ابتدايي بازار نيست؛ بلكه شامل توان تحليل، ارزيابي ريسك، انتخاب سبد دارايي، و شناخت رفتار بازار است. تجربه كشورهايي مانند آلمان و كانادا نشان داده كه آموزش مستمر در سطوح مختلف تحصيلي و عمومي، به تقويت اعتماد، كاهش ضررهاي شخصي و كارآمد شدن بازار منجر مي‌شود. بازار سرمايه ايران، در وضعيت شكننده‌اي قرار دارد. تصميمات ضرب‌الاجلي، حمايت‌هاي موقت و تزريق‌هاي بودجه‌اي گرچه ممكن است در كوتاه‌مدت از ريزش‌ها بكاهد، اما در بلندمدت اگر بدون اصلاحات نهادي و آموزشي باشد، به بي‌اعتمادي دوباره خواهد انجاميد. سياست‌گذاري عمومي بايد از سطح «واكنش به بحران» به مرحله «بازطراحي حكمراني بازار» ارتقا يابد. براي اين‌منظور، نه‌تنها نهاد ناظر، بلكه رسانه‌ها، آموزش‌و‌پرورش، بانك مركزي، وزارت اقتصاد و حتي مجلس نيز بايد در بازآفريني سازوكارهاي بازار سهيم باشند. نظم، شفافيت، قانون‌پذيري و آموزش، چهار ستوني‌اند كه بازار سرمايه تنها بر پايه آنها مي‌تواند بار توسعه اقتصادي كشور را به دوش بكشد. تخصيص ۶۰ همت براي حمايت از بازار سرمايه، اگر در كنار اصلاحات نهادي، سياست‌گذاري شفاف، تقويت نهاد ناظر و ارتقاي زيرساخت‌هاي شفافيت قرار گيرد، مي‌تواند گامي در جهت بازيابي اعتماد و بازآفريني نقش بازار سرمايه به عنوان موتور تامين مالي مولد كشور باشد. اما اگر اين اقدام صرفا در قامت يك تصميم كوتاه‌مدت تلقي شود، بي‌آن‌كه به سوالات راهبردي سياست‌گذاري پاسخ دهد، نه‌تنها اثري پايدار بر ثبات بازار نخواهد گذاشت، بلكه ممكن است باز هم به انباشت ترديد و احتياط در ميان سرمايه‌گذاران بينجامد. در نهايت، آن‌چه سرمايه‌گذاران مي‌طلبند نه صرفا حمايت مالي، بلكه اعتماد به قاعده است؛ اعتمادي كه تنها با نهادسازي، شفافيت و پاسخ‌گويي بازسازي مي‌شود، نه با تزريق موقتي منابع.
پژوهش‌گر سياست‌گذاري عمومي