گروه بانک و بیمه
بانک مرکزی از سال 1379 تا پایان سال 1392 در 38 نوبت بیش از 190هزارمیلیارد ریال اوراق مشارکت منتشر کرده است. این اوراق معمولاً با سررسیدهای یک ساله و با نرخ‌های سود علی‌الحساب، منتشر شده که از نرخ‌های سالانه تورم کمتر بوده و با چالش‌های گوناگون اقتصادی و فقهی مواجه شده است.
به گزارش «تعادل»، پژوهشکده پولی و بانکی در گزارشی با عنوان آسیب‌شناسی اوراق مشارکت بانک مرکزی از دیدگاه فقهی-اقتصادی: دلالت‌هایی بر لزوم تقویت ابزار فعلی عملیات بازار باز در نظام بانکی کشور «به قلم حسین میثمی استادیار گروه بانکداری اسلامی، به بررسی موضوع پرداخته و ضمن شناخت شیوه عملیاتی مورد استفاده جهت انتشار اوراق مشارکت بانک مرکزی در نظام بانکی کشور این شیوه را از دیدگاه فقهی و اقتصادی آسیب‌شناسی کرده است. یافته‌های این گزارش نشان می‌دهد که اوراق مشارکت بانک مرکزی با چالش‌های گوناگون فقهی-اقتصادی روبه‌روست و به همین دلیل بهترین گزینه آن است که بانک مرکزی برای انجام عملیات بازار باز، اوراق بهادار منتشر نکند و این عملیات را با استفاده از خرید و فروش اوراق بهادار دولتی در بازار ثانویه انجام دهد. همچنین اگر بانک مرکزی به هر دلیل از جمله نبود بازار ثانویه اوراق بهادار دولتی در کوتاه‌مدت به انتشار اوراق بهادار در بازار اولیه مجبور شود، باز هم اوراق مشارکت بهترین گزینه نیست و می‌توان از سایر اوراق بهادار اسلامی مانند صکوک اجاره استفاده کرد که با ویژگی‌های ابزارهای عملیات بازار باز مانند ریسک کم و نرخ سود ثابت
سازگارتر است.
اگر بانک مرکزی همچنان قصد دارد برای انجام عملیات بازار باز از ابزار اوراق مشارکت استفاده کند، مناسب است به چالش‌های مطرح شده نیز توجه کند و برای رفع آنها تدابیری بیندیشد.
مساله اصلی این گزارش استخراج چالش‌های فقهی و اقتصادی اوراق مشارکت بانک مرکزی کشور است. بر اساس تحلیل‌ها، می‌توان مدعی شد که این اوراق از دیدگاه فقهی با چالش‌های گوناگونی روبه‌روست و شبه‌ربا در آن بطور جدی مطرح است. اوراق مشارکت بانک مرکزی از دیدگاه اقتصادی نیز با مشکلات مختلفی مواجه است که نمی‌توان از آن چشم‌پوشی کرد. بنابراین، بهترین گزینه آن است که بانک مرکزی برای انجام عملیات بازار باز اوراق بهادار منتشر نکند؛ بلکه این عملیات را با استفاده از خرید و فروش اوراق بهادار دولتی در بازار ثانویه انجام دهد. اگر به هر دلیل از جمله نبود بازار ثانویه اوراق بهادار دولتی، بانک مرکزی در کوتاه‌مدت به انتشار اوراق بهادار در بازار اولیه مجبور شود؛ باز هم اوراق مشارکت بهترین گزینه نیست و می‌توان سایر ابزارهای اسلامی مانند صکوک اجاره را به کار برد که با ویژگی‌های عملیات بازار باز سازگارتر است
توصیه‌های سیاستی
این گزارش توصیه‌های مختلفی را جهت کاهش چالش‌های فقهی اوراق مشارکت بانک مرکزی در کوتاه‌مدت پیشنهاد کرده است. برای حل مشکل فقدان طرح‌های سودده اقتصادی، بانک مرکزی در دوره‌یی که قصد انتشار اوراق را دارد فعالیت‌های سودده خود را حداقل به میزان اوراق بطور دقیق و جزئی احصا کند. جهت حل شبهه واقعی نبودن نرخ سود پرداختی، بانک مرکزی برای طرح‌های سودده مبنای انتشار اوراق صورت سود و زیان تهیه کند.
برای حل شبهه عدم اطلاع‌رسانی در مورد فعالیت‌های مبنای انتشار اوراق، بانک مرکزی پیش از انتشار اوراق فعالیت‌های سودده مبنای انتشار اوراق را اعلام عمومی کند. توصیه‌های زیر نیز جهت کاهش چالش‌های اقتصادی اوراق مشارکت بانک مرکزی در کوتاه‌مدت پیشنهاد می‌شود. برای حل مشکل هزینه بر بودن انتشار اوراق، بانک مرکزی در کوتاه‌مدت با اقداماتی خاص مانند انتشار الکترونیکی اوراق، راه‌اندازی بازار ثانویه و غیره هزینه‌های انتشار اوراق را کاهش دهد. برای حل مشکل نبود بازار ثانویه منسجم و تعهد بازخرید پیش از سررسید، هرچه سریع‌تر بازار ثانویه اوراق مشارکت در بازار بین بانکی راه‌اندازی شود و در برگه‌های اوراق مشارکت آتی بانک مرکزی تاکید شود که فروش اوراق پیش از سررسید تنها در بازار بین بانکی امکان‌پذیر است و بانک عامل تعهدی جهت بازخرید پیش از سررسید ندارد. برای حل مشکل ناسازگاری عقد مشارکت با ماهیت کوتاه‌مدت عملیات بازار باز، سررسید اوراق به گونه‌یی تعیین شود که مردم بتوانند وقوع مشارکت و ایجاد سود را تصور کنند.
بنابراین انتشار اوراق مشارکت بانک مرکزی در سررسید کمتر از سه ماه چندان مناسب نیست. جهت حل مشکل عدم امکان مسدود کردن وجوه، بانک مرکزی منابع جمع‌آوری شده از محل انتشار اوراق را بطور مستقیم مسدود نکند بلکه آنها را واقعاً جایگزین منابع خودکند که پیش‌تر در طرح‌های سودده به کار رفته بود و با آزادسازی منابع گذشته، وجوه را مسدود نماید. برای حل مشکل تحمیل هزینه به بانک‌های عامل بابت عاملیت و بازخرید اوراق، بهترین راه‌حل راه‌اندازی بازار ثانویه و حذف تعهد بانک‌های عامل جهت بازخرید اوراق است.
چالش‌های اقتصادی اوراق مشارکت
اوراق مشارکت بانک مرکزی علاوه بر چالش‌های فقهی گفته شده از دیدگاه اقتصادی نیز با کاستی‌های زیادی مواجه است که این بخش به برخی از مهم‌ترین آنها اشاره می‌کند.
هزینه‌بر بودن انتشار اوراق
نخستین و شاید مهم‌ترین چالش اقتصادی اوراق مشارکت بانک مرکزی هزینه‌بر بودن استفاده از این اوراق برای اجرای عملیات بازار باز است، زیرا عملیات بازار باز در سایر کشورها معمولا روی اوراق قرضه دولتی انجام می‌شود و بانک مرکزی بطور مستقیم اوراق منتشر نمی‌کند. بانک مرکزی در بازار ثانویه اوراق دولتی وارد می‌شود و با خرید و فروش اوراق، سیاست‌های انبساطی و انقباضی اعمال می‌کند. از این رو، هزینه و ضرر و در مواردی درآمد سیاست‌گذاری پولی برای بانک مرکزی فقط تفاوت در نرخ‌های خرید و فروش است. در ایران، بانک مرکزی کلیه هزینه‌های اوراق پرداخت سود، چاپ، تبلیغات، پرداخت کارمزد عاملیت بانک‌ها، هزینه تعهد اصل و سود اوراق، هزینه امحای اوراق فروش نرفته، و غیره را به عهده دارد و در نتیجه به صورت قطعی به ترازنامه بانک مرکزی، ضرر تحمیل می‌شود.
عملیات بازار باز به‌طور ذاتی ماهیت کوتاه‌مدت دارد و فقط برای مدیریت نقدینگی جامعه در بازه‌های زمانی کوتاه 6 ماهه، سه ماهه، یک ماهه، و حتی هفتگی کاربرد می‌یابد. این در حالی است که عقد مشارکت ماهیت بلندمدت و میان مدت دارد و به همین دلیل، این عقد به‌طور ذاتی برای عملیات بازار باز مناسب نیست. البته، این مطلب چنین معنا نمی‌دهد که به لحاظ فقهی نمی‌توان مشارکت کوتاه‌مدت یک ماهه را تصور کرد؛ بلکه بدان معناست که غالباً، فعالیت‌ها و طرح‌های اقتصادی مبنای مشارکت با این فرض که عقد شرکت قرار است به صورت واقعی و غیرصوری اجرایی شود زمان‌بر است و تا به سوددهی برسد، بازه زمانی مشخصی نیاز دارد و در کوتاه‌مدت اتفاق نمی‌افتد. بر همین اساس درحال حاضر در اقتصاد ایران، به ندرت فعالیتی اقتصادی یافت می‌شود که زمان لازم برای تکمیل آن و ایجاد سود کمتر از یک سال باشد.
عدم امکان مسدود کردن وجوه
در عملیات بازار باز متعارف، بانک‌های مرکزی منابع جمع‌آوری شده به دنبال این عملیات را از نظام پولی خارج می‌کنند و با این کار حجم کل نقدینگی موجود در اقتصاد را کاهش می‌دهند؛ اما به دلیل ماهیت عقد شرکت در فقه اسلامی زمانی که بانک مرکزی با انتشار اوراق مشارکت به راه‌اندازی عملیات بازار باز انقباضی اقدام می‌کند، امکان مسدودکردن منابع جمع‌آوری شده وجود ندارد و این منابع دوباره به اقتصاد تزریق می‌شود.
موانع شکل‌گیری بازار ثانویه
یکی از پیش نیازهای موفقیت هر ابزار مالی وجود بازار ثانویه منسجم است. در این بازار، افرادی که به فروش اوراق پیش از سررسید تمایل دارند این کار را انجام می‌دهند و قیمت اوراق نیز با توجه به وضعیت اقتصاد و میزان عرضه و تقاضا تعیین می‌شود. مساله اوراق مشارکت بانک مرکزی آن است که این اوراق همواره با تعهد بازخرید پیش از سررسید توسط بانک‌های عامل عرضه می‌شود و این مانع شکل‌گیری بازار ثانویه برای اوراق است.
در ماده 2 قانون نحوه انتشار اوراق مشارکت قابلیت معامله این اوراق در بورس تصریح شده، اما تاکنون بازار ثانویه‌یی جهت معاملات دست دوم اوراق مشارکت بانک مرکزی شکل نگرفته است. این باعث می‌شود که در صورت انصراف مشتریان، بانک‌های عامل مجبور باشند از منابع داخلی خود با مشتری تسویه کنند و تا فرارسیدن سررسید اوراق، جایگزین مشتری شوند.
تحمیل هزینه به بانک‌های عامل
درحال حاضر، برخی بانک‌های کشور وظیفه عاملیت اوراق مشارکت بانک مرکزی را به عهده می‌گیرند. این موضوع دست‌کم دو مشکل برای بانک‌ها ایجاد می‌کند. اول اینکه، بانک‌های عامل مجبورند محصولی عرضه کنند که رقیب محصولات داخلی بانک شامل سپرده‌ها، گواهی‌ها و غیره باشد و این با منطق کسب و کار در تعارض است. بانک مرکزی با عرضه اوراق مشارکت وارد رقابتی ناصحیح با بانک‌ها در زمینه جذب منابع موجود در بازار می‌شود که این رقابت به ضرر بانک‌هاست، زیرا اوراق مشارکت بانک مرکزی معمولاً با نرخ سود بیشتری نسبت به سپرده‌های بانکی عرضه می‌شود.
دوم اینکه بانک‌ها موظفند از منابع خود، اوراق مشارکتِ متقاضیانی را بازخرید کنند که نمی‌خواهند تا سررسید صبر کنند و این برای بانک هزینه‌بر است و ناخواسته، منابع داخلی بانک را درگیر هزینه‌های عملیات بازار باز بانک مرکزی می‌کند. از طرف دیگر با توجه به اینکه بیشتر منابع در اختیار بانک‌ها سپرده‌های مبتنی بر عقد وکالت است لازم است به مقتضای این عقد در بهترین فعالیت‌های سودده اقتصادی به کار گرفته شود، درحالی که سرمایه‌گذاری ناخواسته در اوراق مشارکت بانک مرکزی به دلیل تعهد بازخرید پیش از سررسید لزوماً بهترین گزینه برای فعالیت اقتصادی نیست.
