شماره امروز: ۵۴۷

مرکز پژوهش‌های مجلس فرآیند انتشار و عرضه اوراق مالی دولتی را بررسی کرد

| | |

مرکز پژوهش‌های مجلس در ادامه بررسی لایحه بودجه 99 به بررسی تبصره 5 این لایحه پرداخته است.

گروه بورس|

مرکز پژوهش‌های مجلس در ادامه بررسی لایحه بودجه 99 به بررسی تبصره 5 این لایحه پرداخته است.

در بند الف این تبصره آمده است: به دولت اجازه داده می شود در سال ١٣٩٩ با رعایت قوانین و مقررات:

الف- شرکت‌های دولتی تا سقف شصت و پنج هزار میلیارد ریال اوراق مالی اسلامی ریالی برای اجرای طرح‌های دارای توجیه فنی، اقتصادی، مالی و زیست محیطی خود که به تصویب شورای اقتصاد می‌رسد، با تضمین و بازپرداخت اصل و سود توسط خود، منتشر کنند.

در بررسی مرکز پژوهش‌های مجلس آمده است که بحث تامین مالی و توجه به بایدها و نبایدهای آن همواره یکی از مهم‌ترین مسائل مورد توجه در اقتصاد هر کشور است. از آنجایی که تامین مالی مناسب در تمامی بخش‌ها نیازمند وجود اعتماد به ساز و کارهای بازار و خود وام‌گیرنده است، از این رو در طول تاریخ روش‌ها و قوانین متنوعی برای اعتبار سنجی و کاهش ریسک وام دهی برای قرض‌دهندگان در نظر گرفته شده است. امروز یکی از مهم‌ترین این قوانین دستورالعمل‌ها و قواعد تدوین شده در بازارهای مالی هستند که به صورت استاندارد به بررسی وضعیت وام‌گیرنده و نحوه بازپرداخت مبلغ قرض گرفته شده،  می‌پردازند. از آنجایی که نکول تقریباً قدمتی به درازای تاریخ بشر دارد از این رو همواره یکی از مهم‌ترین مسائلی که در قوانین بازارهای بدهی مورد توجه قرار می‌گیرند، میزان شفافیت و مشخص بودن نحوه مهندسی مالی در ایجاد بدهی‌های مختلف است. گستره فعالیت این بازارها به حدی وسیع است که تمامی بازیگران صحنه اقتصاد از دولت گرفته تا شرکت‌های بزرگ، متوسط و کوچک در بازارهای بدهی به تامین منابع مالی مورد نیاز خود می‌پردازند.

بنابراین گسترش تنوع در فعالان این بازارها که خود گوناگونی بسیار ابزارهای وامگیری را موجب شده باعث ازدیاد قوانین موضوعه و افزایش جزئیات در آنها شده است.

این مرکز در گزارش خود ادامه داده که امروزه اهمیت قانون گذاری در بازارهای مالی تا حدی است که ممکن است حتی فرقی جزئی میان دو وام‌گیرنده موجب تفاوت کلی آنها از نظر مدیران و ناظران بازار سرمایه شود. چنین تدابیری اگرچه ممکن است در نگاه اول دست و پا گیر و خسته کننده به نظر برسند، اما از آن جهت که حفظ اعتماد به چارچوب کلی نظام مالی از اهمیت بسزایی برخوردار است، بسیار به جا و مهم تلقی می‌شود، تا جایی که سرپیچی از آن ممکن است به مثابه محرومیت دایمی وام‌گیرنده از بازار بدهی باشد.

در این میان دولت‌ها به عنوان مهم‌ترین مجری قانون و ناظر بر حسن اجرای قوانین در تمامی کشورها، نقش مهمی در حفظ اعتماد عمومی به نظام اقتصادی و به‌خصوص حفظ منافع وام‌دهندگان دارند. همین امر سبب شده تا در تمامی کشورهای پیشرفته اعتماد به جایگاه دولت‌ها بیش از هر شخص حقوقی دیگر باشد. توجه به این مساله و در نظر گرفتن سهم بزرگ دولت ها از درآمد ملی و امنیت درآمدی آن در حالت عادی سبب می‌شود تا دولت‌ها خود به هنگام وام‌گیری ریسک کمتری را به وام‌گیرندگان تحمیل کنند.

این بازوی پژوهشی مجلس ادامه می‌دهد: در ایران نیز فعالان اقتصادی به‌رغم افزایش ریسک‌های سیستماتیک به‌طور کلی چنین فرضی را در خرید اوراق مالی دولت متصور هستند. همانطور که واضح است مهم‌ترین دلیل چنین تصوری پایبندی دولت‌ها به قوانین و روشن بودن نحوه سازو کار مبادله با آنهاست‌. این رویکرد موجب شده تا در سال‌های گذشته بازار نوپای بدهی در کشور ضمن افزایش تنوع ابزارها پذیرای اوراق مالی منتشر شده از طرف دولت نیز باشد.

اقبال عمومی به خرید اوراق مالی منتشره از سوی دولت به حدی بوده که دولت دوازدهم حالا در نظر دارد تا برای برون‌رفت از مشکلات کسری بودجه احتمالی در سال آتی به انتشار مقادیر زیادی اوراق مالی اسلامی به ارزش حدودی ۹۴ هزار میلیارد تومان روی بیاورد. در این میان اما آنچه که مورد توجه قرار گرفته،  فرآیند انتشار و عرضه این اوراق در لایحه پیشنهادی دولت به مجلس شورای اسلامی است. با نگاهی گذرا به بندهای لایحه بودجه می‌توان دریافت که دولت در نظر دارد تا خارج از قید و بندهای در نظر گرفته شده در قانون بازار اوراق بهادار مصوب ۱۳۸۴ به وام‌گیری از فعالان اقتصادی بپردازد. چنین امری اگرچه ممکن است در نگاه اول به عنوان روشی مناسب برای تسهیل تامین مالی از سوی دولت به نظر برسد اما با اندکی تامل در جزئیات ارایه شده، می‌توان دریافت که در بلندمدت این رویکرد ممکن است به شفافیت بازار بدهی و اعتماد عمومی نسبت به آن ضربه‌ای جدی وارد کند. مضاف بر آنکه ریسک وامدهی به قوه مجریه را نیز افزایش می‌دهد و بدبینی به تصمیمات اقتصادی آن را نیز می‌افزاید.

  لزوم توجه به شفافیت در بازار بدهی

از آنجایی که در لایحه بودجه سال ۹۹ میزان افزایش بهره‌گیری از ظرفیت‌های اوراق مالی اسلامی حدود ۹۵ درصد افزایش یافته توجه به مسیرهای جذب نقدینگی از این روش بسیار حائز اهمیت است. بررسی بندهای ارایه شده به مجلس حکایت از آن دارد که نه تنها در تدوین این بخش از بودجه دقت لازم صورت نگرفته بلکه بسیاری از تعاریف ارایه شده با هم همپوشانی دارند و ممکن است در مقام اجرا ضربه سنگینی به ساز و کارهای بازار بدهی وارد کنند.

از آنجا که دولت در نظر دارد تا در بلندمدت با افزایش حجم و ارزش بازار بدهی نقش این بازار را در تاثیرگذاری بر سیاست‌های کلان پولی افزایش دهد، از این رو خدشه وارد کردن به شفافیت در آن ممکن است در بلندمدت اثرات جدی به کشور وارد کند، چرا که اگر رویه ارایه شده در بودجه پیشنهادی دولت به تصویب مجلس برسد و در سال‌های بعد نیز تکرار شود کم کم بازار سرمایه به مثابه قلکی برای رفع نیازهای یومیه قوه مجریه در خواهد آمد. مضاف بر آنکه که روشن و شفاف نبودن ساز و کارهای ارایه شده در بلندمدت بر بیشتر شدن فساد نیز دامن می‌زند و اعتماد عمومی را از قرضه‌های دولتی به حداقل می‌رساند؛ اعتمادی که در شرایط بحرانی می‌تواند نقشی مهم در خروج کشور از بزنگاه‌های تاریخی ایفا کند.

این مرکز در ادامه آورده است که در حال حاضر انتشار و عرضه اوراق مالی دولت براساس قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران مصوب سال ۱۳۸۴ و مقرره‌های مبتنی‌بر آن صورت می‌گیرد. بندهای مختلفی از تبصره (۵) لایحه بودجه سال ۱۳۹۹ به فرآیند انتشار و عرضه اوراق مالی دولتی اشاره کرده است. تأمین مالی دولت از طریق اوراق مالی دولتی منبعی برای جبران کسری بودجه در لایحه بودجه سال ۱۳۹۹ است.

با توجه به حجم قابل توجه انتشار اوراق مالی توسط دولت در مقایسه با شرکت‌های غیردولتی و البته ماهیت و ملاحظات متفاوت دولت با شرکت‌های غیردولتی، به نظر می‌رسد که حاکم کردن همه قواعدی که برای شرکت‌های غیردولتی درخصوص انتشار و عرضه اوراق وضع شده است، بر دولت صحیح نباشد. به نظر می‌رسد که دولت نیز به این انگاره معتقد است و از سال گذشته تلاش کرده از طریق مجوزهای موردی در قانون بودجه، خود را از رویه‌های حاکم بر انتشار اوراق مالی که از سوی سازمان بورس براساس قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران اعمال می‌شود، مستثنا کند. این روند از لایحه بودجه سال ۱۳۹۸ (جزءهای «۳» و «۴» بند همه تبصره (۵) با مجوز تأسیس نهادهای واسط با مالکیت و مدیریت دولت و حذف تشریفات قانونی مربوط به دارایی‌های پشتوانه اوراق دولت آغاز شد؛ در لایحه بودجه سال ۱۳۹۹ علاوه بر این دو مجوز، مجوزهای دیگری در خصوص ثبت اوراق دولتی و یا نحوه عرضه آنها آمده است در ادامه به ابعاد و پیامدهای روندی که از سال گذشته درخصوص فرآیند انتشار اوراق دولت و نحوه عرضه آن آغاز شده است؛ پرداخته می‌شود.

   فرآیند انتشار و عرضه اوراق دولتی در لایحه بودجه سال ۱۳۹۹

 اوراق مالی اسلامی دولتی مجوز داده شده در لایحه بودجه سال ۱۳۹۹ در مقایسه با قانون بودجه سال ۱۳۹۸ از ۴۸ هزار میلیارد تومان به ۹۴ هزار میلیارد تومان (۹۵ درصد) افزایش داشته است. برای سهولت در فرآیند انتشار این اوراق و مهم‌تر از آن تسهیل فروش (عرضه اولیه اوراق منتشر شده  در اجزای مختلف بند «ی» تبصره (۵) لایحه بودجه سال ۱۳۹۹ جهت مستثنا شدن از فرآیندهای انتشار و عرضه اوراق در بازار سرمایه پیشنهاد شده است. اجزای «۴» و «۵» و «۶» بند ک» تبصره (۵) به شرح ذیل است:

بند «۴»: «وزارت امور اقتصادی و دارایی به نیابت از دولت مسوول انتشار اوراق مالی مربوط به دولت است. این وزارتخانه مجاز است از کلیه روش‌های انتشار اولیه اوراق از جمله عرضه تدریجی، حراج، فروش اوراق به کسر، (کمتر از قیمت اسمی) پذیره نویسی و عرضه خصوصی در بازارها استفاده کند. سازمان بورس و اوراق بهادار و بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران حسب مورد مکلفند نسبت به ارایه اطلاعات مورد نیاز از جمله فهرست آخرین دارندگان اوراق مالی اسلامی دولت به وزارت مذکور و اتخاذ تمهیدات لازم برای استفاده از کلیه روش‌های انتشار اقدام کنند. بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران در بازار ثانویه اوراق  مجاز به خرید و فروش اوراق مالی اسلامی دولت بوده و از نظر حجم خرید یا فروش و روش خرید یا فروش (از جمله مکانیسم حراج) در راستای سیاست‌گذاری پولی خود اختیار کامل دارد».

بند «۵»: «به وزارت امور اقتصادی و دارایی اجازه داده می‌شود نسبت به تأسیس نهادهای واسط با مدیریت و مالکیت دولت یا استفاده از نهادهای واسط موضوع قانون توسعه ابزارها و نهادهای مالی جدید با انتقال مالکیت، برای انتشار اوراق بهادار (ارزی - ریالی) اقدام کند. »

بند «۶»: «به وزارت امور اقتصادی و دارایی اجازه داده می‌شود رأسأ از دارایی‌ها و مطالبات دولت به عنوان پشتوانه انتشار اوراق مالی اسلامی موضوع این تبصره بدون رعایت تشریفات قانونی مربوط به بورس استفاده کند. ضوابط و معیار و نحوه اجرا به پیشنهاد وزارتخانه مذکور به تصویب هیات وزیران می‌رسد». جزء «۵» لایحه عینا در قانون بودجه سال ۱۳۹۸ وجود دارد. در جزء «۶» لایحه بودجه سال ۱۳۹۹ تنها عبارت «مربوط به بورس» به قانون بودجه سال ۱۳۹۸ پس از تشریفات قانونی اضافه شده است. هر دوی این دو جزء مربوط به فرآیندهای حاکم بر انتشار اوراق است که در آن به وزارت امور اقتصادی و دارایی مجوز اتخاذ رویه‌هایی غیر از رویه‌های حاکم بر بورس داده شده است. اما جزء «۴» که در آن مجوزهایی برای روش‌های عرضه انتشار اولیه اوراق بیان شده، برای اولین بار است که در لایحه بودجه آمده است.

این روش‌های عرضه عبارتند از:

۱.عرضه تدریجی ۲. حراج ٣. فروش اوراق به کسر (کمتر از قیمت اسمی) ۴. پذیره نویسی و ۵. عرضه خصوصی

به‌طور کلی این رویه دولت که به صورت موردی مجوزهایی در خصوص نحوه انتشار و عرضه اولیه اوراق دولتی در قوانین بودجه سالانه می‌گیرد و خود را از قوانین موجود استثنا می‌کند، صحیح نیست و البته به ایجاد بی نظمی در بازار سرمایه منجر خواهد شد به بیان دیگر اگرچه ملاحظه دولت در خصوص ضرورت تفاوت میان قواعد حاکم بر انتشار و عرضه اوراق مالی دولت با قواعد حاکم بر انتشار و عرضه اوراق مالی شرکتی صحیح به نظر می‌رسد و شرایط کنونی هزینه‌های بلاوجهی را برای دولت ایجاد کرده است، اما علاج این مشکل در ارایه یک لایحه مستقل در خصوص انتشار و عرضه اوراق مالی دولتی است که در آن تمام ابعاد و رویه‌های انتشار و عرضه اوراق و ساختار بازار اوراق مالی دولت (بازار معاملات عمده، بازار معاملات خرد و ارتباط آنها با یکدیگر و جایگاه بازار سرمایه در این میان و چگونگی ثبت معاملات و نقل و انتقال آنها و ....) بیان شود. به‌طور مشخص در خصوص جزء «۴» لایحه بودجه، بیان عبارت‌های کلی که سابقه‌ای در قوانین کشور نیز ندارند بدون بیان دقایق و ظرایف آن  ضمن ایجاد زمینه بروز فساد، بی نظمی‌هایی در بازار اوراق مالی کشور نیز ایجاد خواهد کرد و ممکن است باعث نااطمینانی و بی اعتمادی فعالان بازار و سرمایه‌گذاران نسبت به اوراق و معاملات آن شود که چه بسا به ضرر خود دولت نیز است.

در حال حاضر اوراق مالی اعم از دولتی (غیر از اسناد خزانه) و غیردولتی از طریق عرضه عمومی به فروش می‌رسد که ابعاد و چارچوب اصلی آن در قانون بازار اوراق بهادار جمهوری اسلامی ایران بیان شده است. اما مصادیقی که برای روش‌های انتشار (عرضه اولیه اوراق بیان شده مثل عرضه تدریجی، حراج، فروش اوراق به کسر (کمتر از قیمت اسمی)، پذیره نویسی و عرضه خصوصی، اولا در عرض هم نیستند و با یکدیگر نقاط اشتراک دارند (به عنوان نمونه؛ حراج یک روش انتشار اوراق است که می‌تواند به‌طور خصوصی، عمومی، تدریجی یا فروش به کسر صورت پذیرد.  همچنین عرضه خصوصی می‌تواند به صورت عرضه تدریجی صورت پذیرد؛ پذیره نویسی نیز روش انتشار اوراق نیست و اساسأ موضوعی دیگر است ثانیا  نه در لایحه بودجه و نه در قوانین موجود ابعاد و چارچوب آن بیان نشده است و لذا قابلیت تفسیر و تاویل دارد. ثالثأ عرضه عمومی کاملا شفاف است، اما عرضه خصوصی یا تدریجی مخصوصا اگر با فروش اوراق به کسر ترکیب شود و هیچ مکانیسم افشا و ایجاد شفافیتی هم برای آن تعیین نگردد، کاملا امکان بروز فساد فراهم می‌شود و کشف نرخ نیز ممکن است به شکل صحیح صورت نگیرد. رابعا ساختار بازار اوراق مالی دولت در صورت تصویب لایحه نیز مشخص نیست. برای نمونه رابطه میان مثلا عرضه خصوصی اوراق با مبادلاتی که در بازار سرمایه روی اوراق مالی دولت انجام می‌شود، مشخص نیست. عبارت بازارها نیز که در انتهای این روش‌ها در متن لایحه بیان شده است، بر ابهام موجود می‌افزاید و مشخص نیست مراد دولت غیر از بازار سرمایه، چه بازارهایی است.

در همین راستا در بند «ق» تبصره (۵) لایحه، وزارت اقتصاد را موظف به ارایه فهرست معامله گران اولیه مجاز اوراق دولتی می‌کند. این بند نیز در ادامه جزء «۴» لایحه بودجه، ابهامات دیگری می‌آفریند که اساسا این معامله گران مجاز اولیه قرار است چه کاری انجام دهند و چه ویژگی‌هایی دارند و ارتباط آن با رویه‌های موجود چیست. مرکز پژوهش‌های مجلس در پایان بررسی خود آورده است که با توجه به نواقص، ابهامات و اشکالاتی که متن لایحه در خصوص نحوه عرضه انتشار اولیه اوراق دولت دارد و پیامدهای منفی که در بازار اوراق مالی دولت ایجاد خواهد کرد، به نظر می‌رسد، تصویب این مجوزها مشکلات زیادی را چه در بحث اجرا و چه در بحث نظارت بر آن ایجاد خواهد کرد (البته با عنایت به تفاوت‌ها میان قواعد حاکم بر انتشار و عرضه اوراق مالی دولت با قواعد حاکم بر انتشار اوراق شرکتی، ضروری است دولت با فوریت یک لایحه مستقل در این خصوص ارایه کند) . بنابراین باید دولت در چارچوب روش‌های موجود، انتشار (عرضه اولیه اوراق مالی خود را کارسازی کند. در خصوص استفاده از نهادهای واسط با مالکیت و مدیریت دولت و یا بحث تبعیت از تشریفات قانونی مربوط به بورس در خصوص دارایی‌های پشتوانه اوراق نیز اگرچه اولویت با ارایه یک لایحه مستقل است، اما به نظر می‌رسد تصویب آن مشکلات جدی ایجاد نخواهد کرد.

 

اخبار مرتبط

ارسال نظر

نظر کاربران